华鑫证券-利率债报告：资金价格创新低推动债市走强，短期内利率面临震荡-190709

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        摘要：  
        本周观点：上周，资金价格不断创新低，受到流动性驱动，上周利率债市场表现较为强势。近期流动性仍将以净回笼为主，7  月  11  日以后，共有  2000  亿元28  天逆回购和超  6900  亿元  MLF  到期，央行大概率实施缩量续作，叠加  7  月是传统缴税大月，中旬以后资金过为宽松的情况将有所改变。我们认为资金中旬以后可能回升至今年上半年的价格波动中枢，届时，流动性对债市利率的推动力大概率减弱。且发电集团日均耗煤量等高频数据显示  6  月的工业生产动力并不差，而翘尾因素使得  6  月  CPI  可能是年内的高点，对债市形成一定的扰动。因此，7  月中旬债市可能面临一定的波动。
        公开市场与货币工具操作：上周，央行无进行公开市场投放，有  3400  亿元的  14  天逆回购到期，总计净回笼  3400  亿元。DR001  和隔夜  SHIBOR  已经非常接近  0.72%的超额存款准备金利率。如果拆借和回购利率进一步走低，商业银行就宁可把超储存在央行也不再愿意融出。因此，在资金面极度宽松的情况下，且跨季之后资金需求降低，央行将会逐步通过逆回购到期回笼资金。
        货币市场:货币市场方面，上周资金价格创新低，不过在央行净回笼资金下，周五收盘时隔夜资金价格已经回到“1”以上。目前，资金价格频频刷新低，主要是资金传导不畅，资金链条上对中小银行和非银的传导受阻，导致在资金总量较为充裕的情况下，资金淤积在大银行手中，且风险偏好降低，压低了以利率债等高等级债券为主要标的质押式回购利率。在前期央行加大流动性总量上的投放下，中期资金价格也跟随着短期资金价格从  6  月中旬开始出现快速下滑的趋势。以是  shibor3M  为例，从  6  月  17  日至今下行了  34BP，信贷融资成本或有望改善。  
        利率债一级市场:一级市场发行规模方面，地方债发行量下降，国债净融资量有所回升，整体利率债净融资量较上上周有所下降。一级市场招标倍数和一二级价差方面，上周一级市场需求仍较高，部分全场倍数达到  5  倍以上，一二级价差达到  20BP  至  30BP。市场对短端债券的需求仍较大。  
        利率债二级市场：上周，债市表示较为强势，各期限利率普遍下降，下降幅度也较为相近。国债和国开债到期收益率普遍下降  5BP  左右，其中  5  年期的国开债到期收益率下降  14BP，10  年期国债下行  5.49BP  至  3.1705%。而地方债和政金债到期收益率也普遍下行  5BP  左右。成交量方面，质押式回购成交量恢复，现券交易量也有所放大。  
        风险提示：资金面波动超预期，金融、经济数据超预期。