国金证券-燃料电池行业：嘉化能源，打造国内首座液氢工厂，完成制氢、液氢、加氢站一体化布局-190708

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        事件  
        7  月  8  日，嘉化能源与浙江省能源集团签订《战略合作框架协议》及《氢液化工厂合作框架协议》。未来嘉化将发挥工业副产氢富余优势，为浙能集团氢能提供保障；浙江集团与嘉化能源将就液氢工厂进行合作，液氢工厂处理氢气量约为  19200m3，工期为半年，由浙能集团提供工艺技术、设备装置，嘉化能源提供氢气、场地、资质资源，嘉化能源将符合标准的液氢出售给浙能集团，浙能集团以有偿租赁形式将整套液化设备租于嘉化能源并负责液氢的对外销售。
        点评  
        适合远距离运输的液氢将成为跨区域氢气运输的主要方式，嘉化能源填补国内液氢工厂空白。1）目前气氢拖车是氢气运输的主流方式，但不适合远距离运输，且其成本主要受运输距离的影响，伴随距离增长成本快速增长。液氢罐车适用于大规模、远距离运输，未来将成为跨区域氢气运输的主要方式。2）目前国内尚无民用液氢工厂，嘉化能源液氢工厂落地有望填补国内空白，对行业意义重大。3）嘉化能源的液氢工厂日处理氢气量约为  19200m3（折合  1.7t），对应可满足超  200  辆商用车的需求，可保障嘉善氢源供应和周边市场需求。
        制运加一体确保氢气供应、品质与利润空间，打通制氢、运氢、加氢乃至液氢运输的企业更有核心竞争力。1）燃料电池对氢气品质的要求较高，若燃料电池长期使用含有杂质（如含  S  化合物、含  C  化合物、含  N化合物）的氢气，寿命将大幅缩减。一方面氢气从制氢到运氢再到加氢，产业链较长且对设备、人员专业性要求较高；另一方面行业发展初期标准不完善、缺乏品质管控的背景下；制运加氢一体可以更好地把控氢气的供应和品质。2）对氢气企业而言，一体化降低综合成本，增厚企业利润，根据我们测算，对氢气企业而言，假设加氢站对外销售价格为  40  元/kg，布局日加注能力  500kg  的加氢站，在使用率  60%（日加注  300kg，对应绑定40  辆商用车需求）以上时，布局加氢站利润更高。
        嘉化能源具备副产氢气、液氢、加氢站的完整布局，携手浙能、富瑞、重塑，长三角区域网络雏形显现。1）嘉化能源自有氯碱副产氢约  1  万吨。关联公司三江化工（与嘉化实际控制人相同）、美福石化（公司实际控制人间接持股  83%）现有烷烃裂解副产氢约  2  万吨，规划的烷烃裂解项目副产氢达  9  万吨，氢产能充足。2）4  月嘉化能源和富瑞氢能（储氢瓶、加氢站设备龙头）、上海重塑（燃料电池系统龙头）投资成立江苏嘉化氢能，首期规划在张家港和常熟建设  3  座加氢站，以确保区域内合作方  200  辆燃料电池物流车的运营，未来三年将计划在长三角地区建设不少于  50  座加氢站。7  月再携手浙能集团，公司长三角区域网络雏形初现。
        投资建议  
        嘉化能源具备区位优势、成本优势和副产氢气、液氢、加氢站完整布局优势，继续推荐。
        建议继续关注燃料电池布局完善的标的：美锦能源（参股膜电极明星公司广州鸿基、拟投资电堆龙头国鸿氢能、控股燃料电池车制造企业佛山飞驰、副产氢和加氢站建设运营）、雪人股份（空压机主要供应商、参股HYGS）、大洋电机（布局燃料电池系统、运营，参股  BLDP）、雄韬股份（布局膜电极、电堆、系统企业）。
        风险提示
        行业发展不达预期，成本下降不达预期，政策支持不达预期。