国盛证券-瀚川智能-688022-紧贴汽车电子优质赛道，锚定龙头实现高增长-190709

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        公司是国内专业的智能制造装备整体解决方案供应商。公司产品为涵盖装配、检测、校准、包装等单项或者一体化的柔性化、个性化的智能生产线。汽车电子是下游核心应用领域，收入占比  85%。把握泰科电子/大陆集团等优质客户，近两年公司营收维持  60%以上高增长。净利率自  2015年的  1.44%大幅提升至  16.11%。
        汽车电子需求扩容，厂商固定资产投资持续增长；龙头垄端格局呈现，切入首部厂商供应链的设备厂商才具备更广阔的成长空间。全球汽车电子市场空间超  1.5  万亿元，预期年均增速  10%左右，汽车智能化/电动化是核心推动力。估计  2018  年全球汽车电子厂商资本支出为  1026  亿元，其中采购自动化产线设备支出  513  亿元。汽车电子关乎生命安全，在安全性、可靠性方面的要求极其苛刻，行业技术要求高、认证周期长，整体呈现巨头垄断的格局。严格生产工艺要求下，装备制造商进入汽车电子厂商的门槛高。因此，只有进入下游头部客户供应链的设备厂商才具备更广阔的成长空间、更高的盈利水平。
        公司成长路径：绑定汽车电子头部客户，拓展新能源及医疗健康等新应用领域。汽车电子领域，公司核心客户包括泰科电子（连接器全球第一）、德国大陆（汽车零部件全球第四）、力特集团（特斯拉断路保险部件供应）、莫仕集团（连接器全球第二），且部分产品进入了客户部分欧洲生产线，侧面验证产品高认可度。泰科电子/大陆集团的资本支出稳定增长，公司预期持续受益。医疗健康/新能源电池领域拓展顺利，受益锂电池扩产带动的设备需求提升，公司该板块业务预期将可观增长，增厚业绩。
        考虑公司业务的成长性，我们认为公司二级市场合理定价在  34.71  亿元。主要对标公司是  A  上市公司克来机电，其当前市值  45.70  亿元，对应于  2019年预期净利润  1.11  亿元，41.1  倍  PE。预期瀚川智能未来三年公司净利润CAGR  为  35%左右，考虑到下游汽车电子行业存在因汽车销量不及预期而放缓投产节奏的风险，谨慎给  PEG  为  1，则对应  2019  年业绩  35  倍  PE  是比较合理的估值水平，以公司  2019  年净利润  0.99  亿元为基准，则公司市值预估为  34.71  亿元。因此，公司二级市场合理定价  32.13  元，考虑一二级市场价差，建议询价区间  28.92-30.53  元。
        风险提示：汽车销量持续下滑；下游客户资本支出不及预期；财务信息披露风险；本文给出的估值均基于一定假设，存在误差。