民生证券-中粮糖业-600737-白糖期货价格底部大涨，利好中粮糖业业绩表现-190710

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        一、事件概述
        7  月  5  日，白糖  1909/1911  合约分别大涨  3.64%/3.59%。此次大涨是继  4  月份1909/1911  合约大涨后，白糖期货价格在底部区域的又一次大幅上涨。
        二、分析与判断  
        预计未来三年白糖将进入减产周期，叠加需求坚挺，利好糖价上行
        2018/2019  榨季为国内白糖增产周期的第三年，预计  2019/20  榨季将进入减产周期。近年来，我国糖料播种面积，尤其是甘蔗播种面积呈下降趋势，预计这种趋势会持续到  2019/20  榨季，强化减产逻辑。2019  年  1  月食糖现货价下行至  5229元/吨的阶段性低点；本制糖期食糖产量仍有小幅提高，甜菜糖及蔗糖均价同比仍下降，19/20  榨季将大概率进入甘蔗减产周期，从而有望带动糖价上行。此外我国人均白糖消费水平逐年提高将进一步降低白糖库存，预计在  2019  年我国白糖库存量将进一步减少至  541  万吨。上述因素叠加将利好糖价上行。
        中粮糖业为国内头部食糖生产商，直接受益于糖价上行后的毛利改善
        公司为全国最大的食糖制造企业之一，17/18  年自产糖和加工糖营收合计分别为  82.28/74.34  亿元，占总营收比重分别为  43%/42%。17/18  年糖价处于周期低谷  时  自  产  糖  毛  利  率  分  别  为  19.91%/16.71%  ；  加  工  糖  毛  利  率  分  别  为19.77%/13.12%，未来随着糖价上行，自产及加工糖毛利率有望得到大幅改善。
        国内外产能分布合理，保证未来业绩弹性
        18  年公司自产糖  99.43  万吨，预计其整体产能在  100  万吨左右。此外，中粮糖业拥有澳大利亚  Tully  糖业  30  万吨产能；在河北唐山曹妃甸有  50  万吨/年炼糖能力、在辽宁营口有  100  万吨/年的港口炼糖能力。目前公司在国内外均有加工食糖生产能力，自产糖规模能有效保证业绩弹性。
        三、盈利预测与投资建议  
        预  计  19-21  年  公  司  实  现  营  业  收  入  193.01/213.28/239.99  亿  元  ，  同  比+10.2%/+10.5%/+12.5%；实现归属上市公司净利润  7.87/10.47/14.95  亿元，同比+56.3%/+33%/+42.8%，对应  EPS  为  0.38/0.51/0.73  元，目前股价对应  PE  为  25/19/13倍。未来随着糖价进入上升周期，公司业绩将表现出较高弹性，公司估值大幅低于农林牧渔/农业板块  168/78  倍估值，给予“推荐”评级。
        四、风险提示：  
        糖价上升不及预期，产糖作物产量提高超出预期，食糖上涨周期推后等。