东海证券-安集科技-688019-领跑国内半导体细分材料国产化-190709

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        主要观点：
        国内半导体细分材料龙头。公司主营业务为关键半导体材料的研发和产业化，目前产品包括不同系列的化学机械抛光液和光刻胶去除剂，主要应用于集成电路制造和先进封装领域。公司成功打破了国外厂商对集成电路领域化学机械抛光液的垄断，实现了进口替代，使中国在该领域拥有了自主供应能力。公司化学机械抛光液已在  130-28nm  技术节点实现规模化销售，主要应用于国内  8  英寸和  12  英寸主流晶圆产线；14nm  技术节点产品已进入客户认证阶段，10-7nm  技术节点产品正在研发中。
        国内下游半导体制造领域成长迅速。根据  SEMI2018  年中国半导体硅晶圆展望报告，国内晶圆厂产能预计将从  2015  年的  230  万片每月增长到  2020年的  400  万片每月，年均复合增长率达到  12%。而根据  IC  Insights  的数据，2018  年，国内纯晶圆代工销售额达到  106.9  亿美元，较  2017  年度大幅增长41.2%，远超全球晶圆代工市场  5%的增速。目前，国内纯晶圆代工市场在全球市场的份额已由  2015  年的  11%快速增长到  2018  年的  19%。我们认为，随着国内晶圆制造新产能的释放，将有望给上游的晶圆制造材料带来巨大的成长机遇。
        下游集中度高，公司客户资源优质。根据  IC  Insights  统计，2017  年度全球前八大晶圆代工企业销售额合计  551.03  亿美元，占全球市场份额合计88%，行业集中度较高。中国台湾占据全球晶圆代工市场绝对主导地位，台积电、联电、力晶分别位列第一、第三和第六，合计占全球市场份额  62%。中国大陆而言，中芯国际以  5%全球市场份额位列第五，占据中国大陆晶圆厂商绝对领先地位；华虹集团（包括华虹宏力和上海华力）以  2%全球市场份额位列第七。目前客户主要为全球和国内领先的中国集成电路制造厂商，包括中国大陆的中芯国际、长江存储、华虹宏力、华润微电子和台湾地区的台积电等。
        盈利预测与估值。我们预计公司  2019-2021  年实现营收分别  2.99  亿元、3.74  亿元、4.86  亿元，实现归母净利润分别为  0.44  亿元、0.55  亿元和  0.72亿元；公司主要营收净利来源为化学机械抛光液，目前在  A  股市场无可比上市公司，考虑公司业务围绕半导体材料展开，我们选取同为半导体材料企业的上海新阳、江丰电子、江化微作为可比公司。根据可比公司  wind  一致预测估值，同时考虑科创板新股上市具备较高热度，我们认为公司  2019  年合理市盈率在（45,55）倍之间，对应股价为（37.28，45.57）。
        风险提示。原材料供应及价格上涨风险；国内晶圆厂投产进度放缓风险；产品价格和毛利率下降的风险；客户集中度过高风险。