天风证券-中国建筑国际-3311.HK-一季度在手订单充沛，轻装上阵业绩有望较快增长-190711

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        一季度在手订单充沛，为后续营收增长保驾护航
        公司一季度新签订单  346  亿港元，完成全年目标的  28.83%，同比增速为5.01%，主要受益于香港地区市场接近  2  倍的高速增长。今年一季度同比增速较去年同期减少  20.56  个百分点主要是因为中国内地、澳门以及中建兴业集团（原远东环球集团）订单同比减少均超过  22%。其中，中国内地业务同比减少  22.31%是因为稳增长政策存在时滞，随着相关政策的逐步推进，订单数据可能逐渐好转。公司一季度在手订单  2554.1  亿港元，与  2018年营收之比为  4.59。我们认为，目前在手订单充沛，能够为后续收入提供一定支撑。
        2019  年轻装上阵，一季度净利增速可观
        公司  2018  年实现营收  556.26  亿港元，同比增速为  10.91%，较  2017  年增长  2.37  个百分点，动力主要来源于中国内地市场业务和中建兴业集团业务的超预期增长。其中，2018  年公司加强在手项目整改、实施与提高新项目筛选标准（周转率较高、垫资较少）齐头并进，有效应对去杠杆、PPP  项目整改所带来的负面影响，使得当年中国内地市场业务依然保持  23.22%的较高增长。中小型房建业务发展良好使得中建兴业集团2018  年收获39.20%的高速增长。公司  2018  年实现净利润  45  亿港元，同比下降  18.03%，主因中国内地环保法规收紧，导致煤炭行业持续不景气，山西阳盂高速公路及山西阳泉至娘子关一級公路的车流量持续低于预期，导致有关特许经营权减值  8.17  亿港元（17  年无相关减值）。另外，去杠杆下  2018  年财务费用较  2017  年增长  66.6%也是净利润下降的主要原因。
        公司  2019  年一季度实现营收  115.55  亿港元，同比增速仅为  0.37%，略低于一季度新签订单同比增速  5.01%。公司一季度实现净利润  21.65  亿港元，同比增速为  28.47%，较去年同期增长  12.19  个百分点，表现较好。这主要获益于  2018  年毛利率整体较高的中国内地新签订单、在建工程占比较高。我们认为，2019  年一季度公司新签订单增速高于营收增速可以有效拉动后续营收增速。去杠杆转向稳杠杆、无其他新增减值下，预计公司可以轻装上阵。
        粤港澳大湾区规划持续发酵，政策利好持续释放
        今年  2  月，《粤港澳大湾区发展规划纲要》公布，其中提到要加快区域内基础设施互联互通。近日，《广东省推进粤港澳大湾区建设三年行动计划（2018-2020  年）》印发，其中量化了部分  2020  年要实现的目标，包括机场、轨道交通、高速公路以及港口等基础设施指标。公司积极融入粤港澳大湾区建设，在三个地区均有业务布局，随着粤港澳大湾区相关政策的持续落地，预计公司在粤港澳地区业务发展态势持续良好。今年以来香港地区业务势头较好。
        投资建议
        公司一季度在手订单充沛，为后续营收增长提供支撑。叠加今年有关粤港澳大湾区规划的持续推进，公司在粤港澳地区的业务有望获得良好发展。综上，公司经营情况持续向好，基本面有望持续改善，我们维持对公司“买入”评级。由于  2018  年高速公路特许经营权计提大额减值损失，公司当年业绩未达预期，我们对应下调  19-20  年净利润至港币  51.77  亿、57.99  亿（原19-20  年预测为港币  76.32  亿、86.96  亿），新增  21  年净利润港币  64.96  亿，对应增速为  15%、12%、12%，对应  EPS  港币  1.03、1.15、1.29  元/股，对应  PE  为  8、7、6  倍。目标价由  10.1  港元下调至  9.3  港元。
        风险提示：项目推进不及预期，基建投资增速持续下行