国金证券-半导体行业研究：存储器结构性分道篇~重内存-210914

《国金证券-半导体行业研究：存储器结构性分道篇~重内存-210914（23页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《国金证券-半导体行业研究：存储器结构性分道篇~重内存-210914（23页）.pdf（23页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

投资建议虽然我们保守预期2022年全球内存DRAM市场将衰退10-15个点，DRAM合约价格将下跌30-35个点，直接影响DRAM大厂的营业利润率在这次下行周期至少超过15个点，但我们认为这是布局优质公司的机会。

归因于摩尔定律趋缓，新设备如EUV单价提升拉高资本开支及折旧费用，加上人工智能服务器系统对于HBM高频宽内存需求的增加，服务器CPU的加速叠代更新到5/3nm及/20A制程工艺及从8到12通道内存模组的规格改变，DDR5/DDR6及L3/L5自驾车的陆续上路，中／低容量特殊利基型DRAM需求超过供给，这些趋势的改变将让DRAM位元密度需求增长加速（从过去五年18%的bitgrowth,到未来10年的20-21%bitgrowth），加上长期价格的稳定来反映高资本开支，我们预期DRAM内存产业进入未来10年的黄金时代，10年内存营收复合增长率将达21-22%，这类似于我们看到先进逻辑制程工艺产品的长期价格上涨通膨趋势，但10年逻辑芯片及晶圆代工营收复合增长率达10-15%，明显低于内存器营收复合增长率。

行业点评DRAM内存进入黄金时代－需求篇：1.首次全面使用EUV光刻1-alphaDRAM；2.人工智能服务器系统拉动HBM高频宽内存需求；3.服务器用DDR5明年问世，核心数带动内存通道数增加，7nm/4nm/20-18AngstromCPU也将搭配HBM;4.L3/L5自驾车对存储器需求；5.中/低容量特殊利基型DRAM需求超过供给。

EUV扩大产业进入障碍－供给篇：因为设备越来越贵，EUV光刻机设备取得困难，加上良率延迟问题，DDR5比DDR4多消耗30-50%产能，我们预期未来10年的DRAM位元容量产能复合增长率将从过去5年的20%，降低到17%。

未来10年全球DRAM行业应该是长期处于供给不足的状态，估计短期供过于求的下行周期将有2－3次，少于2010-2020年的4次。

库存篇：因为新冠病毒疫情扩大的影响，渠道模组商及系统厂商愿意多背负库存，所以全球内存／闪存大厂的存储器库存被成功的转移到存储器渠道模组商及终端系统厂商手中，虽然未来几个季度因需求减弱，存储器大厂的库存会逐渐攀升，但存储器大厂，渠道商，系统商的高库存将成为新常态。

重点关注组合：镁光(美国政府重点奖励公司及不使用高折旧EUV光刻机来生产下个世代的1-alpha,1-betaDRAM)，兆易创新(合肥长鑫给予保障利润及产能的支援)，澜起科技（未来几个世代的服务器核心数暴增带动内存通道数持续增加，服务器用DDR5内存模组明年问世，L3/L5自驾车对内存接口芯片需求增加），北京君正（长周期／高规格车用DRAM产品龙头，未来将受惠于自驾车对存储器芯片容量的大幅提升）。

风险提示新冠肺炎Delta,Deltaplus变种病毒肆虐，中美技术竞争白热化，笔电／Chromebook/平板／TV／游戏机／大尺寸手机强力需求可能无法持续到2022年，全球半导体库存可能不降反增，估值偏高风险。