东兴证券-金洲管道-002443-焊管业务厚积薄发，经营质量稳步向好-190711

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        报告摘要：
        受益于油气行业景气，2014  年后盈利能力持续改善，短期趋势不改。公司营收来源主要是镀锌管，但利润占比渐少；营收增量主要来自螺旋焊管、直缝埋弧焊管和高频焊管产品，上述产品的利润占比稳步增长，原因是油气管道需求向好，购销差扩大导致毛利率触底后持续回升，2018  年创历史最佳盈利水平，高盈利水平有望长期保持甚至继续向好。
        优质产能有待释放，产品结构持续优化，提升盈利能力。钢塑管产线投产后，目前正投资新建  3  万吨高品质薄壁不锈钢管材管件产线，产品结构继续优化。公司目前拥有焊管产能  130  万吨，综合产能利用率在  75%~80%，钢塑管产线产能待充分利用，螺旋焊管年产能尚有  20  万吨的释放空间。
        油气消费占比提升拉动焊管需求增长，管网独立后公司再迎发展良机。一方面，“煤改气”加速了我国能源结构的优化；另一方面，当前我国天然气管道仍存在里程数及设施能力不足的一些问题。我们预测  2018  年后镀锌管产销量增速将保持在  5~10%，市场规模将超  1000  亿，2025  年前天然气管道建设投资有望超万亿。国家油气管网公司有望在下半年成立，将打破过去石油体系内管厂对油气用焊管供给的垄断，外围管厂有望扩大业务。
        经营不善的管厂被出清，优质企业终成最后的赢家。公司坚持高质量运行，近  10  年的期间费率保持在业内较低的水平，总资本周转率长期高于同行，维持低负债运营，资本结构十分健康。业内同行在产能过剩和盈利恶化下逐步退出了焊管业务，而公司在焊管业务上厚积薄发，盈利能力后来居上。
        公司盈利预测及投资评级：我们预计  2019、2020、2021  年的营收分别达到  48.07  亿元、47.25  亿元、50.74  亿元，EPS  分别为  0.51、0.67、0.83，对应  PE  分别为  14.2X、10.8X、8.7X。据与公司自身纵向对比和与同行横向对比分析，我们认为公司  2019  年的合理  PE、PB  分别为  20X、2.3，对应  3  个月的股票价格为  10.2  元，维持公司“强烈推荐”评级。
        风险提示：（1）核心产品的下游需求不及预期；（2）原料涨价超预期。