国盛证券-太阳纸业-002078-发挥原材料自产优势，行业底部扩张提前卡位高端双胶纸市场-190712

《国盛证券-太阳纸业-002078-发挥原材料自产优势，行业底部扩张提前卡位高端双胶纸市场-190712（3页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《国盛证券-太阳纸业-002078-发挥原材料自产优势，行业底部扩张提前卡位高端双胶纸市场-190712（3页）.pdf（3页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

        事件：公司拟投资建设年产  45  万吨特色文化用纸。公司拟在山东公司本部新建  45  万吨文化纸产能，项目建设周期  18  个月（预计  2020  年底投产），预计以自筹资金投资  20.16  亿元，项目投产后预计实现年收入  27.45  亿元、利润  3.02  亿元。
        发挥原材料自产优势，底部扩张提前卡位高端双胶纸市场。公司本项目文化纸产品为高端特色胶版印刷纸，不使用荧光增白剂和造纸染料，纸张色泽自然白度适中，有助于保护读者视力，广泛应用于教育、文化出版等行业。该产品为高档双胶纸，更加环保和人性化，未来有望更广泛应用于高档出版物。目前行业内专注该细分市场的大型企业较少，多为中小企业。该产品主要原材料为针阔叶浆和高得率化学机械浆，公司拥有自产化机浆产量超过  90  万吨，可实现原材料自给，新推出的产品可充分发挥公司的生产优势。当前行业景气度较低，19~20  年暂时没有新增产能投放，但文化纸下游需求相对稳定，保持低个位数增长，并且高端文化纸替代效应开始显现，公司逆势扩张将提前卡位高端文化纸市场。
        传统旺季即将来临，文化纸价格上涨动力较为充足。18H2  白卡纸价格战导致木浆系成品纸价格联动性下跌，行业提前进入去库周期，成品纸价格延续跌至  19Q1，期间原材料降价维持相对高位，19Q1  行业整体进入盈利历史低位，同时渠道库存降至低位。Q1  传统旺季来临，19  年  1  月木浆系纸品价格企稳，19  年  2  月开始纸厂发布涨价函，到  19  年  5  月共发布四轮涨价函，落实三轮，木浆系产品提价  500~600  元/吨。木浆价格从  19  年  3  月开始下跌至  4300  元接近历史低位，上周及本周均有国际浆厂停机检修，减少产能供应，7  月  1  日浆价开始企稳回升，预计后市浆价将逐步上涨。Q2  木浆系纸厂盈利落实，8  月为木浆系传统旺季，配合原材料价格上升，成品纸价格上升动力较为充足，预计  Q3~Q4  木浆系成品纸盈利继续修复。
        公司老挝林地资源优势逐步开始显现，奠定长期“四三三”格局。公司收购老挝沙湾公司，获得特许经营土地  2.2  万公顷。若假设公司可开发林地为  1万公顷，根据我们测算，每公顷林地开垦费用约为  2000  美元，并且可产  80吨木片，即每吨木片生产成本为  25  美元。外购木片价格  200  美元/吨以上，则开发  1  万公顷林地，假设按  5  年轮伐，预计每年公司节约成本  1.9  亿元。公司老挝木片用于溶解浆生产，每吨溶解浆成本将较市场低  200~300  元。由于成本的节省，未来溶解浆有望成为公司盈利的另一重要来源，将有利于公司造纸、生物质材料、快消品“四三三”格局的形成，有利于平滑造纸行业周期性波动带来的业绩影响。
        国内半化学浆+老挝废纸浆替换国废需求，包装纸成本结构持续优化。公司将在老挝建设  120  万吨浆纸产能，其中包括  40  万吨废纸浆产能和  2  条年产40万吨箱板纸生产线，废纸浆产能将于  19Q3  达产，80万吨箱板纸将于  21H1投产。老挝废纸浆投产后，公司包装纸原材料自给率提升至  53%。19  年半化学浆完全达产，公司包装纸业务毛利率有望提升  11pct  至  22%，20  年废纸浆达产，毛利率有望提升至  25%。
        公司林浆纸产业链布局日渐完善，成本结构持续优化，“四三三”格局抵抗周期波动，当前估值处在历史低位，存在修复空间，维持“买入”评级。预计公司  19~21  年实现归母净利润  18.47/23.40/28.03  亿元，同比变动-17.5%/26.7%/19.8%，对应  PE  9.8X/7.7X/6.4X。
        风险提示：项目不予批准的风险、原材料价格波动、下游需求不及预期、项目建设不及预期。