国金证券-宋城演艺-300144-上半年业绩表现稳健，六间房脱表带来投资收益-190714

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        事件概述
        公司披露  2019  年半年报业绩预告，2019H  实现归属于上市公司净利润7.32~8.32  亿元，同比增长  10-25%；二季度利润为  3.6-4.6  亿元，同比增速5~34.5%；公司公告披露因六间房剥离产生非经常性损益  1.65  亿元（4  月底完成）。上半年扣非净利  5.67~6.67  亿，同比增速-11%~5%。
        经营分析
        因六间房  4  月底脱表产生的投资收益及并表利润口径表现需进一步拆分主业业绩：去年同期六间房实现利润  1.88  亿元，今年因脱表产生  1.65  亿元投资收益，同时持股部分实现的投资收益约为  8000  万，整体今年的六间房较去年同期增加了  5700  万，剔除六间房影响，预计线下千古情增长  2%-23%，中值为  12.5%。六间房上半年因重组影响利润核算有所差异，1-4  月按照  76.96%核算权益，5-6  月按照  39.53%来核算利润。
        分项目来看，线下景区表现稳健，轻资产持续贡献业绩。线下存量项目杭州项目预计  2019  年上半年实现  5-10%平稳增长，大本营在基数较高的情况维持稳健增长；三亚项目受整体旅游环境影响预计收入持平，丽江市场景气度回暖，实现约  30%以上收入增长；新增项目桂林预计实现收入  1.5  亿左右，贡献  2000  万利润体量项目；轻资产上半年实现  1  亿左右收入，增厚利润约  5000  万元。
        宋城开启第二轮异地扩张周期，业绩弹性较强：2019  年  6  月  28  日张家界项目开业，开业初期接待表现优异，2020  年预计开业西安及上海项目，2021  年预计落地轻转重项目佛山及西塘项目，2022  年预计开业澳洲项目，同时公司黄帝项目存在轻资产一次性授权费用确认。公司内生线下景区发展相对稳定，新增项目贡献未来三年的业绩增量。公司四个地区的景区业务发展稳定，渗透率角度看演艺项目尚有发展空间，公司现有的景区业务整体增速保持稳定。
        盈利预测及投资建议
        调整六间房  4  月底脱表所产生的投资收益表现（公司公告税后非经常损益为1.65  亿元），综合考虑  19  年的投资收益及六间房的持续经营业绩贡献，19E-21E  业绩为  15.08/15.4/16.6  亿元。从公司内生发展来看  19-21E  线下景区业绩为  12.31/14.44/15.6  亿元，增速  41%/17%/8%，PE28/24/22  倍，维持买入评级。
        风险提示
        异地扩张的开业时间及市场表现不及预期；2021  年前有多个项目落地，工程压力较大；资产重组项目落地时间不及预期；公司所持有的六间房与花椒的新公司  39.53%股权，新公司的业绩表现不及预期。