平安证券-贵州茅台-600519-2Q19略低于预期，全年计划有望达成-190714

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        投资要点
        事项：  
        公司7月13日公布了1H19主要经营数据，预计营业总收入412亿元，同比增长16.9%，归母净利199亿元，同比增长26.2%。
        平安观点：  
        测算  2Q19  营收、归母净利同增  11%、20%，增速低于预期。我们此前预计  2Q19  营收、归母净利增  25%、30%，或因利息收入、系列酒收入低于预期。
        营收同增  11%应主要来自茅台酒出货量增长。虽然部分经销商被取消资格，但酒厂加快了发货进度，到  6  月底，经销商普遍已收到  7-8  月份计划量，保障了经销商整体到货量增长。基于预告，我们估算，2Q19  报表确认茅台酒销量同比增长  20%左右。另一方面，因  2Q18  基数偏高，且  19  年系列酒经营难度上升，估计  2Q19  利息收入、系列酒收入增速偏慢，或拉低了整体增速。
        归母净利同增  20%基本正常，预计预收款环比  1Q19  上升。2Q19  归母净利同增约  20%，增速高于营收，或是因为酒厂  19  年显著加大了费用管控力度，费用率下降。酒厂  6  月中旬已要求经销商打完下半年款项，尽管  6  月底又给部分经销商退款，但估计中报预收款环比  1Q19  仍会增长。
        全年计划达成有望，维持“推荐”评级。上半年营收增速超过了全年  14%的计划目标，尽管  2H18  基数高，但考虑直营放量会推高均价，全年增长  14%目标有望达成。维持业绩预测，预计  19、20  年  EPS  同增  18.2%、9.4%至  33.13元、36.24  元，动态  PE  约为  29.8、27.2  倍。展望  2020  年，茅台增长或主要靠涨价，但会否涨价仍需观察。中长周期看，超强品牌力保障，茅台可靠收渠道利差、消费升级抢量来实现价、量再翻倍，成长确定性高，维持“推荐”评级。
        风险提示：1）白酒行业景气度下行风险。白酒行业景气度与价格走势相关度很高，如果白酒价格下降，可能导致企业营收增速大幅放缓。2）管理层更换易导致业务波动风险。白酒企业受业务策略影响大，如更换管理层，可能会导致企业营收、利润大幅波动。3）政策风险。白酒行业需求、税率等受政策影响较大，如相关政策出现变动，可能会对企业营收、利润有较大影响。