中泰证券-安踏体育-2020.HK-主品牌店效提升，Fila保持高增长-190714

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        投资要点  
        公司发布  2019  二季度运营表现，期内安踏品牌零售额实现  10%~20%的中段增长，其他品牌实现同比  55%~60%的增长。从上半年的整体情况看，安踏品牌实现同比  10~20%的低段增长，其他品牌录得  60%~65%的增幅。  
        店效提升及电商发力，主品牌  Q2  销售增长环比提速。分渠道看，1）线下：受益于店效提升，成人装零售额同比低双位数增长，相比  18Q4、19Q1  的高单位数增长有所提速。具体来看，产品价格保持稳定，而爆款的推出(如可口可乐联名款、KT  系列)以及门店会员的引流使销量得以较快增长。预计下半年门店数量稳定在  7300  家左右，渠道结构调整将带动店效持续提升。童装方面，Q2销售额仍保持  30%的较高增长，预计全年新开  200  家门店至  2950  家左右。2）线上：电商流水同增  25%，一方面由于  618  活动促销刺激消费需求，另一方面受益于公司与唯品会的顺利合作，增速较  19Q1  的中双位数提升明显。整体来看，主品牌全年或将保持中双位数增长。从运营情况看，Q2  折扣率与  Q1  基本持平，成人装为  73  折，童装  7  折左右。同时，渠道库存健康，成人装/童装库销比分别为  4/5。
        Q2  非安踏品牌在高基数背景下保持高增长。分品牌看，Descente、Kolon、Sprandi、Kingkow  表现良好。Fila  同增  60%，增速环比  Q1(70%)略有放缓，主要是受去年同期高基数的影响。其中  Fila  classic/fusion/kids/电商/海外业务增速分别为  45%/300%/70%/80%/80%，其产品持续热销，库销比（5）和折扣率（线下  7.5  折，线上  6  折）均维持  Q1  水平。
        Amer  sports  并表，短期费用提升。Amer  sports  于  19Q2  并表，将产生一次性收购及财务费用共计约  3000  万欧元。同时由于  Amer  Sports  产品本身季节性较强，二季度存在常规性亏损，预计会对公司上半年利润产生一定影响。长期来看，将丰富公司品牌矩阵，并充分发挥品牌及渠道协同效应，开启公司全球化布局。7  月公司将召开懂事会，讨论其战略发展规划。
        盈利预测与投资建议：公司在单聚焦、多品牌、全渠道战略下，主品牌稳健发展，Fila  快速增长，其他品牌有望陆续发力，公司作为中国运动第一品牌的地位稳固。同时通过并购  Amer  sports，为公司国际化打下基础。预计  2019/20/21  年净利润为  51.02/60.92/70.28  亿元，分别同增  24.35%/19.41%/15.37%，对应  EPS  分别为  1.89/2.26/2.60  元，现价对应  PE23/19/17  倍，维持“买入”评级。
        风险因素：宏观经济不景气导致终端销售下滑；主品牌增长低于预期；新品牌门店扩张进展低于