国盛证券-猫眼娱乐-1896.HK-横跨消费互联网及产业互联网，快速成长中的“互联网+娱乐平台”-190714

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        核心观点
        公司是兼具消费互联网与产业互联网的“互联网+娱乐”平台，竞争优势明显。公司提供在线娱乐票务服务（最大的在线电影票务平台和第二大现场娱乐票务平台，平均单张出票确认的服务费收入约为  2.6  元，佣金率约6.8%）、娱乐内容服务（已成为排名第一的国产电影主控发行方）、娱乐电商服务和广告服务等。公司构筑了由数据驱动的商业模式，多元化的业务布局背后，是在  C  端与  B  端同时进行的横、纵向拓展，是企业级平台能力的外溢与复制，意味着业务边界和市场空间的不断扩大。
        公司占据微信/QQ  钱包及美团/大众点评独家票务入口，流量优势下市占率稳定领先。交易额维度，公司  2018  年市占率  63.2%，且下半年起仍呈现出一定幅度的提升；出票量维度，公司市占率稳定在约  58%的水平。为争夺市场份额和培育用户习惯，2015  年-2018  年前三季度，公司投入的平台票补分别为  14.36、6.44、7.4  和  11.37  亿元，是造成业绩亏损的核心原因。目前线上购票渗透率已达  86%，购票场景已完成转换；且市场格局稳定态势下，继续投入大额票补的必要性及经济性降低，预计未来票补投入将大幅收缩，2019  年公司有望实现盈利。
        公司未来的增长点主要来自于：（1）由电影票务向现场娱乐票务的拓展，基于平台流量及“高频打低频”的策略，有望享受线上化率、市占率和佣金率提升的多重红利；（2）电影投资发行业务的增长，通过投资欢喜传媒及成立“腾猫联盟”，向产业链上下游拓展。不同情形下假设下，我们测算未来猫眼稳态净利率有望达  17%-25%的水平。稳态下公司利润水平及净利率的测算，决定了成长期的利润天花板及折现现金流，以及永续增长期的终值折现。
        财务预测与投资建议
        预计公司  2019-2021  年归母净利润分别为  6.18、10.12  和  15.49  亿元。采用绝对估值法的结果，给予公司  2019  年目标价  20.06  港币，目标市值225.9  亿港币，对应  PE  32x，首次覆盖并给予“买入”评级。
        风险提示：行业竞争风险，电影项目投资风险，电影票房增速放缓风险。