华鑫证券-6月金融数据点评：量质齐升，利率影响钝化-190715

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        事件：社融方面，6  月社会融资规模增量  2.26  万亿元，前值  1.40  万亿元。新增人民币贷款方面，6  月新增人民币贷款  1.66  万亿元，前值  1.18  万亿元。货币供给方面，6  月  M2  同比增  8.5%，前值  8.5%。  
        信贷、企业债和地方政府专项债支撑社融反弹。6  月新增社融规模  2.66  万亿元，较上月  1.40  万亿回升  1.26  万亿元。其中，新增人民币贷款环比多增8648  亿元，企业债券融资环比多增  814  亿元，地方政府专项债环比多增  2328亿元。未贴现银票减少  1311  亿元，降幅较上月扩大  541  亿元；新增委托贷款减少  827  亿元，降幅较上月扩大  196  亿元；信托贷款几无新增。
        社融同比回升，但后续压力仍存。6  月末，社融存量  213.26  万亿元，同比增  10.90%，较上月回升  0.31  个百分点，增速有所反弹。同比来看，6  月新增社融比去年同期多增  7723  亿元，支撑同比回升的主要是地方政府专项债同比多增  2560  亿元，未贴现银票少降  2338  亿元，以及  2018  年  5  月份资管新规以后委托贷款和信托贷款的基数走低，合计多增  1175  亿元。社融同比连增两月，后续数据来看，虽然信托与委托贷款的基数也将快速走低，但地方政府专项债发行进度相比去年明显前置，8  月份以后地方政府专项债和企业债券融资基数走高，而且近期房地产融资收紧预期较为强烈，社融进一步反弹面临较大压力。
        企业中长期贷款反弹，票据融资回落，结构有所改善。6  月新增人民币贷款是  1.66  万亿，同比少增  1800  亿元。具体来看，居民方面，居民中长期贷款同比多增  224  亿元，居民短期贷款同比多增  297  亿元。企业方面，6  月企业短期贷款同比多增  1816  亿元，短期贷款继续改善，企业长期贷款同比少增248  亿元，同比降幅比上月大幅收窄，但仍处于负值。而票据融资同比降幅扩大，多降  1986  亿元，非银机构贷款同比多降  1809  亿元。从信贷结构来看，企业中长期贷款同比仍然为负，但同比降幅开始明显收窄，环比出现了较为明显的反弹，票据融资则出现了回落的趋势，企业融资结构有所改善。
        广义货币增速平稳，狭义货币增速反弹，增速仍处历史低位。广义货币（M2）同比增长  8.5%，增速与上月持平；狭义货币（M1）同比增长  4.4%，增速比上月末回升  1.0  个百分点，比上年同期低  2.2  个百分点。整体来看，M1  和M2  增速仍处于历史较低的区间，在  6  月信贷扩张带动货币增速维持稳定。我们认为，宽信用的趋势没有改变，随着信用环境有所改善和货币政策传导机制的不断修复，M2  仍处在企稳反弹的过程中。M1  增速较上月小幅反弹，但  6  月份以后仍有走低的压力。
        政策扰动增加，数据意义减弱，对利率影响钝化。从社融和信贷数据来看，总量和结构都出现了一些改善的迹象，但房地产融资政策收紧或许意味着我们不能从当前数据做线性外推的预判，虽然社融基数后续走低，但是继续反弹压力不低。过去一年左右的时间，金融数据较为重要原因在于，它能够反映出信用环境的修复进程，从而让我们判断货币政策能否继续推进宽松。但今年以来我们可以看到，内外环境给予了货币政策更大的政策空间，但货币政策总体的宽松程度已经趋于稳定，货币政策未来的取向更多的是结构性政策而非总量的放松，长端利率对于社融和信贷数据的反映也将趋于钝化。我们维持对  10  年期国债谨慎看多。  
        风险提示：资金面超预期收敛