安信证券-乐鑫科技-688018-Wi~Fi芯片核心供应商，成长可期-190714

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        ■Wi-Fi  芯片核心供应商，成长可期：公司主要从事物联网  Wi-Fi  MCU  通信芯片及其模组的研发、设计和销售，是典型的  Fabless  IC  厂商，主要产品  Wi-Fi  MCU  是智能家居、智能照明、智能支付终端、智能可穿戴设备、传感设备及工业控制等  IoT  领域的核心通信芯片。当前，Wi-Fi芯片行业充分竞争，公司凭借差异化的产品和对下游模组领域的涉足，占据全球市场  30%左右的份额，暂列第一梯队。2019  年  7  月，公司科创板上市融资  10  亿元，用于投资无线互联芯片和  AI  处理芯片的技术升级。我们认为，公司具备优秀的创始人和管理团队，研发投入占收入的比重长期高于  15%，差异化能力强，市场灵敏度高，且参股股东（Intel  和芯动能等）具有强大的芯片投资背景，因而有望借力本轮融资进一步提升技术能力，稳固在  Wi-Fi  芯片市场的主流地位。
        ■物联网连接百花齐放，Wi-Fi  芯片下游驱动强劲：物联网通信技术有短距离通信技术和广域网通信技术  LPWAN  两种。短距离通信技术包括Zigbee、Wi-Fi、蓝牙、Z-wave  等，LPWAN  技术包括  NB-IoT、LoRa、SigFox、eMTC  等。根据  Techno  Systems  Research，使用  Wi-Fi  的物联网设备从  2016  年的  27.37  亿台上升至  2018  年的  31.21  亿台，使用蓝牙的物联网设备从  2016  年的  39.60  亿台上升至  2018  年的  48.83  亿台，预计  2022年使用  Wi-Fi  和蓝牙连接的物联网设备总计将达到  110.36  亿台。Wi-Fi芯片下游应用领域众多，包括智能家居、智能照明、智能音箱、智能可穿戴设备、智能支付、传感设备和工业控制等。我们认为，在  AI  技术使能的背景下，以上应用领域有望迎来大规模需求，推动  Wi-Fi  芯片在终端渗透率的持续提升。2018  年，全球  Wi-Fi  芯片市场规模为  150  亿美元，根据  Markets  and  Markets  预测，到  2022  年全球  Wi-Fi  芯片市场有望增长至  200  亿美元。
        ■Wi-Fi  芯片行业充分竞争，公司竞争优势显著：Wi-Fi  芯片行业充分竞争，根据  Techno  Systems  Research  数据，2017~2018  年公司产品销售市场份额保持在  30%左右，高于其他同行业公司，位列第一梯队。公司差异化能力强，产品覆盖多种物联网应用场景，同时紧跟下游应用领域的动态需求，不断提升产品性能，实现功能优化。公司直销客户包括小米、涂鸦智能、科沃斯、大金、蚂蚁金服等，同时与  Google、AWS、Azure、苹果、阿里、小米、百度、京东平台、腾讯、涂鸦等云物联平台建立了战略合作关系。我们认为，公司竞争优势显著，与物联网领域大客户保持深度合作关系，未来在持续的高研发投入和技术升级下，有望持续实现高成长。
        ■投资建议：我们预计公司  2019-2021  年营业收入分别为  6.45  亿元（+35.8%）、8.77  亿元（+36.0%）和  11.97  亿元（+36.5%），归母净利润分别为  1.31  亿元（+39.05%）、1.80  亿元（+38.02%）和  2.49  亿元（+37.96%）；对应  EPS  分别为  1.63  元、2.25  元和  3.11  元。采用相对估值方法，可比公司有汇顶科技与全志科技，对应  19  年的动态  PE  分别为  41、46  倍。考虑到公司是  Wi-Fi  芯片稀缺上市标的，我们给予  2019  年  40~45  倍  PE区间，对应  6  个月合理股价区间是  65.20~73.35  元/股。
        ■风险提示：新产品研发进展不及预期；新产品产业化不及预期