华金证券-事件点评：经济仍有下行压力，或倒逼财政政策边际积极-190715

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        投资要点  
        事件：2019  年  7  月  15  日国家统计局发布二季度中国宏观经济数据。1）二季度  GDP同比  6.2%，一季度  6.4%；二季度  GDP  季调环比  1.6%,一季度  1.4%；上半年  GDP  同比  6.3%，去年同期  6.8%；2）6  月固定资产投资累计同比  5.8%，前值  5.6%；3）6月社会消费品零售总额同比  9.8%，前值  8.6%，6  月社会消费品零售总额累计同比8.4%，前值  8.1%；4）6  月规模以上工业增加值同比  6.3%，前值  5.0%，6  月规模以上工业增加值累计同比  6.0%，前值  6.0%。
        点评：
        1、最终消费支出累计同比放缓拖累上半年  GDP  增速。二季度  GDP  同比增长  6.2%，较一季度回落  0.2  个百分点，低于去年全年的  6.6%，其中第一产业累计同比为  3.0%，较一季度上升  0.3  个百分点，较去年全年下降  0.5  个百分点，第二产业累计同比为5.8%，较一季度下降  0.3  个百分点，与去年全年持平，第三产业累计同比为  7.0%，与一季度持平，较去年全年下降  0.6  个百分点。对  GDP  累计同比的拉动中，二季度第一产业为  0.20%，较一季度上升  0.1  个百分点，较去年全年下降  0.1  个百分点，第二产业为  2.30%，较一季度和去年全年下降  0.1  个百分点，第三产业为  3.80%，较一季度和去年全年下降  0.1  个百分点。三大需求对  GDP  增长的拉动中，最终消费支出对  GDP  累计同比的拉动为  3.8%，较一季度下降  0.4  个百分点，较去年全年下降1.2  个百分点。
        2、基建投资和制造业投资累计同比加速推动固定资产投资增速反弹  
        6  月固定资产投资累计同比  5.8%，较前值上升  0.2  个百分点，其中，房地产开发投资累计同比  10.9%，较  5  月下降  0.3  个百分点，商品房销售额累计同比  5.6%，较5  月下降  0.5  个百分点，商品房销售面积累计同比-1.8%，较  5  月跌幅扩大  0.2  个百分点，房屋新开工面积累计同比  10.1%，较  5  月下降  0.4  个百分点。受地方专项债发行速度加快影响，基建投资增速提速，6  月不含电力的基建投资累计同比  4.1%，较  5  月上升  0.1  个百分点。6  月农、林、牧、渔业累计同比-0.8%，较  5  月收窄  1.9个百分点，采矿业累计同比  22.3%，较  5  月下降  3.8  个百分点，制造业投资累计同比  3.0%，较  5  月上升  0.3  个百分点，较去年全年下降  6.5  个百分点。
        第一产业和第三产业固定资产投资累计同比加速，第二产业固定资产投资累计同比放缓，民间固定资产投资累计同比加速。6  月第一产业、第二产业和第三产业固定资产投资累计同比分别为-0.6%、2.9%和  7.4%，较  5  月分别变化  1.7  个、-0.3  个和0.3  个百分点。受上游价格回落使成本端压力减少等影响，民间投资增速回升，6月民间固定资产投资完成额累计同比  5.7%，较  5  月上升  0.4  个百分点，但较去年全年下降  3.0  个百分点。
        3、社会消费品零售总额当月同比回升，个税调整刺激消费增速提速
        城镇和乡村消费品零售总额当月同比均回升，累计同比均超过名义  GDP  增速8.08%，个税调整刺激消费增速提速。6  月社会消费品零售总额同比  9.8%，较  5月上升  1.2  个百分点。6  月社会消费品零售总额累计同比  8.4%，较  5  月上升  0.3  个百分点，较去年全年下降  0.6  个百分点。城镇消费品零售总额同比  9.8%，较  5  月上升  1.3  个百分点，累计同比  8.3%，较去年全年下降  0.5  个百分点，乡村消费品零售总额同比  10.1%，较  5  月上升  1.1  个百分点，累计同比  9.1%，较去年全年下降  1.0  个百分点，商品零售同比  9.9%，较上月上升  1.4  个百分点，餐饮收入同比9.5%，较上月上升  0.1  个百分点。城镇和乡村消费品零售总额累计同比均超过名义GDP  增速  8.08%，个税调整或是消费增速提速的主要原因，5  月个人所得税累计同比-30.70%。从具体门类零售总额累计同比来看，已经出来数据的  15  个零售门类中有8  个门类的零售额当月同比增速加快。烟酒类、服装鞋帽针纺织品类、化妆品类、金银珠宝类、家用电器和音像器材类、文化办公用品类、家具类和汽车类零售累计同比加速。
        4、工业增加值同比加速，短期或放缓  
        6  月工业增加值同比  6.3%，较前值提升  1.3  个百分点，累计同比  6.0%，与前值持平，低于去年全年  6.2%。工业增加值分项中，  6  月制造业增加值累计同比  6.4%，与  5月持平，较去年全年下降  0.1  个百分点，采矿业增加值累计同比  3.5%，较  5  月上升0.9  个百分点，连续  4  个月回升，较去年全年上升  1.2  个百分点。从具体行业看，17  个已经公布累计同比增速的行业中有  12  个行业加速。
        高频数据显示，7  月我国经济仍有下行压力。截止  7  月  15  日，7  月高炉开工率月化同比-4.04%，较  6  月同比跌幅扩大  2.96  个百分点，6  大发电集团日均耗煤量月化同比-20.02%，较  6  月同比跌幅扩大  9.89  个百分点，30  大中城市商品房成交面积月化同比  5.66%，较前值下降  3.82  个百分点，  7  月我国工业增加值增速有下行压力。我们认为，上游价格上涨减缓，个人所得税调整支撑内需，增值税调整增厚企业利润，定向降准释放流动性，企业盈利增速有稳定基础。但我国制造业处于企业去库存周期阶段，叠加全球经济景气度下行和中美贸易摩擦长期性，工业增加值长期或有下行压力。
        5、短期  A  股指数或易下难上，近期利率债或有所表现
        短期看，我国  CPI  同比增速或继续上行和信用分层明显，压制货币政策宽松空间，内需较弱、全球经济景气度下行叠加中美贸易摩擦不断，我国经济或较疲软。在此背景下，叠加企业暴雷现象仍多和科创板上市数量较多，对市场情绪形成明显压制，A  股指数或易下难上。
        下半年，或要待到通胀确认达到年内高点（大概率在  7  月），政策大幅边际积极，市场一致预期经济增速企稳反弹后，股市或有较好表现。
        相对来说利率债近期或有所表现，今年  5  月以来，随着中美贸易摩擦加剧、通胀上行和经济基本面疲软等影响利率债趋势下行，10  年期国债收益率和  10  年期国开债到期收益率下行明显。近期受同业刚兑信仰打破，企业暴雷现象频发，信用利差开始走阔，进一步利好利率债。  
        需要注意的是，近期地方政府债发行速度明显加快，利率债供给短期或有所增加，对利率债行情形成一定压制，若下半年经济企稳的迹象逐渐明显，市场对股市的热情将显著提升，债市资金或部分回流股市。
        风险提示：内外需环境改善不及预期，金融监管程度超预期