华泰证券-东睦股份-600114-粉末冶金龙头重整待发，成长可期-190716

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        国内粉末冶金龙头，重整待发，未来成长可期
        东睦股份作为粉末冶金龙头，2018Q1-3  国内市占率约  28%，公司组织架构独立，10-18  年分红率维持  50%左右。公司深耕粉末冶金多年，在研发、技术、工艺、市场等优势造就了优异的产品性能和显著的成本优势。随着公司在汽车和家电粉末冶金、以及软磁产品的市场拓展，公司凭借成本、管理和财务费用等降低，市场份额和盈利水平均有望提升。我们预计  18-20年公司  EPS  为  0.53/0.60/0.70  元，首次覆盖给予“增持”评级。
        深耕粉末冶金，高质量、高成长、高分红
        东睦股份系中日合资企业，日方持有  14%，国内管理层持有  16%，无实际控制人。公司组织架构独立，截至  2019Q1  已实施三期股权激励，激发企业活力；10-18  年公司分红率维持约  50%。公司作为国内粉末冶金龙头，产品质量优异，成本优势显著；客户为全球一线汽车和家电零部件供应商，市场份额有望扩大实现国产替代。随着公司折旧摊销比例降低、人力和财务费用减少，我们预计  19-21  年盈利水平将持续提升。
        粉末冶金业务：深化汽车、家电市场，国产替代持续增长
        粉末冶金适用于难熔金属和小尺寸精密结构件，17  年全球销售规模约  650亿元，日欧领跑全球，国内少数合资厂商逐步进入合资汽车和高端家电供应体系。东睦股份作为国内粉末冶金龙头，2018Q1-3  国内市占率约  28%，核心产品包括  VVT/VCT、变速箱、油泵等汽车零部件、空调及冰箱压缩机，客户为全球一线汽车和家电零部件供应商。公司粉末冶金业务持续维持高盈利水平，一方面源于公司调整结构提高汽车结构件占比；另一方面公司自主配比原料和全流程设计，可消化原材料价格波动；我们预计  19-21  年公司凭借高质量低成本优势，将不断提升在国内合资品牌汽车的市场占比。
        软磁业务：国内铁硅软磁材料佼佼者，积极拓展新能源、通讯等应用
        东睦科达主要从事铁硅系软磁材料生产和销售，适用于中高频大功率应用场景，如新能源汽车和充电桩、空调、电源、光伏等领域。17  年我国金属磁粉芯产值约  200  亿元（含元件），12-17  年生产规模维持约  20%增速。科达作为国内铁硅软磁材料头部企业之一，拥有年产  3000  吨合金粉末生产线和1000  万只铁硅铝磁粉芯、2  亿支铁粉芯生产能力，近年着力拓展纯电动汽车、充电桩、太阳能、通讯等领域产品应用，有望成为公司新增长点。
        粉末冶金龙头蓄势待发，首次覆盖给予“增持”评级
        我们预计  19-21  年  20.54/22.25/24.37  亿元，归母净利润为  3.41/3.89/4.49亿元。从材料性质看公司属于粉末冶金行业，从材料主体应用领域看可归类为汽车结构件二级供应商。我们参考  19  年可比公司  wind  一致预期  PE中位数  13X、均值  17X，考虑到公司的日系背景和市场地位、稳健的财务管理以及高分红比例，且未来盈利水平存在改善预期，同时考虑到全球汽车销量下滑对订单的负面影响，我们按照  19  年归母净利润给予  14-16XPE，目标价  7.42-8.48  元，首次覆盖给予“增持”评级。
        风险提示：汽车销量、粉末冶金件国产替代进程、铁硅软磁需求不及预期。