东吴证券-中国新华教育-2779.HK-再度收购医科类优质标的，外延扩张有望释放业绩增量-190716

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        投资要点
        事件：公司发布公告，7  月  12  日签订协议，以  9.18  亿收购富达公司  60%股权（现金支付  6.12  亿+股份支付  3.06  亿按每股  4  港元计算），即持有目标学校海源学院及昆明市卫生学校办学举办者的  60%权益。
        海源学院为国内优质的本科标的：由昆明医科大（云南医药类大学第一）联合富达集团于  2001  年共同创办的本科独立学院，在全国医科独立学院中排名第三、西南地区排名第一，是云南省唯一一所医科类民办学校。18/19学年在校生  12,026  人，学费  1.7-2.5  万且仍有提升空间，新生报到率每年92%以上，与诸多西南优质的医院保持良好的合作关系，提高学生实践应用能力以保证高就业率。昆明市卫生学校：历史悠久的老牌医护三年制民办中职学校，18/19  学年在校生  6,247  人，学费  6000  元，19/20  学年大幅提高至  8000  元。
        本次以  9.18  亿收购  60%股权，总权益对价  15.3  亿，18  年目标学校税后溢利  1.24  亿，对应收购  PE  12  倍。本次收购标志着新华学校网延伸至长三角外，发挥云南区位优势，并协同释放集团医学类专业优势。1）云南高教需求大，19  年高考人数  32.6  万同增  9%，18  年高等教育入学率仅  41%，相较全国  48.1%有充足的提升空间；2）云南医学类专业人才需求大，全国每千人口执业医师  2.4  人，而云南仅1.96；3）聚焦医科类发挥协同效应，集团现有安徽新华学院药学院、安徽医科大，均拥有丰富的医科办学经验，此次海源学院及昆明市卫生学校的加入将进一步提升新华医学品牌优势。
        新收购项目逐步落地，FY19  有望贡献增量。目前新华旗下共经营  4  所学校：新华学院（本专/28,911  人/收入  3.1  亿）、新华学校（中职/5,270  人/收入  0.3亿）保持  10%+的稳健内生增长；安徽医科大临床医学院（本/7.5  亿收购）18  年首批招生启动，未来将成为新的增长极；南京财经大学红山学院（本/6.1  亿收购/9000  人）已于  4  月签订协议，9  月并入收益，并购置近千亩土地作为新校区选址。同时，随着此次收购的院校后续并表有望进一步贡献外延增长。截至  18FY  账面现金+理财超  19  亿，无任何银行长短期借款，扣除新收购款项仍有超  6  亿在手资金，相对充沛。
        盈利预测与投资评级：不考虑  19  年新收的红山学院、海源学院及昆明市卫生学校，预计公司  2019-2021FY  营业收入为  4.6、5.3、6.1  亿元，同比增长19.9%、14.5%、14.2%；归母净利润为  3.2、3.6、4.2  亿元，同比增长  23.6%、15.1%、14.9%，当前市值对应  PE  12.6X、10.9X、9.5X。假定  19  年  9  月红山  学院  利润  并表  、海  源学  院及  昆明  市卫  生学  校  收  入利  润全  并表  ，2019-2021FY  归母净利润为  3.6、4.7、5.4  亿元，同比增长  39.5%、30.7%、16.6%，当前市值对应  PE  11.8X、9.0X、7.7X。我们认为，内生新华学院、新华学校发展较为成熟稳定，外延收购院校贡献业绩弹性，当前时点维持“买入”评级。
        风险提示：政策风险，学生人数不及预期的风险，港股波动性较大