国金证券-国轩高科-002074-磷酸铁锂拐点将至-190717

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        投资逻辑
        主营动力电池，借壳引入输配电业务：公司主营业务为锂电池及材料产品，2015  年借壳东源电器引入输配电业务。借壳后锂电池仍为公司业务的主要构成部分，2015-2018  年锂电池业务实现营收  21  亿、41  亿、41  亿、46亿，分别占公司营收  78%、86%、84%、89%。其中，磷酸铁锂为公司主要出  货  电  池  产  品  ，  2017-2018  年  ，  磷  酸  铁  锂  电  池  分  别  装  机  1.8GWh  、2.3GWh，占公司电池装机总量  84%、75%，占全国磷酸铁锂电池装机量10%、11%。
        磷酸铁锂经济性凸显，公司或将迎来业绩拐点：三元电池具有体积、能量密度高等特点，而磷酸铁锂则具有更低的成本。近年，乘用车电池在补贴与能量密度挂钩的影响下，逐步由磷酸铁锂切换为三元。2019  年，补贴退坡幅度超预期，磷酸铁锂电池成本优势凸显。以  400km  和  250km  续航车型为例，磷酸铁锂扣除补贴影响后综合成本比三元分别低  5600  元和  3500  元（受体积密度限制，铁锂暂可满足乘用车  400km  左右续航）。公司业务纯度高，主要产品是磷酸铁锂电池，为国内少数率先将乘用车磷酸铁锂  PACK  能量密度提升至  140Wh/kg  的企业之一，高能量密度意味高补贴，将对争取客户起到积极作用。随磷酸铁锂在乘用车回暖，公司有望迎来业绩拐点。
        把握行业机遇，积极开发新客户：公司在保证原江淮、奇瑞等重大客户稳定增长的前提下，积极开拓新客户。近期，先后与博世、塔塔汽车、华为、吉利商用车等新客户签订合作协议，尽管短期内新客户订单规模有限，但为公司长期增长打下坚实基础。
        投资建议
        我们预测公司  2019-2021  年营收分别为  71.18  亿元、90.80  亿元和  108.62亿元，归母净利润分别为  7.06  亿元、8.18  亿元和  9.07  亿元，归母净利润同比增速分别为  22%、16%、11%，EPS  分别为  0.621  元、0.720  元和  0.798元，对应  PE  分别为  20.66、17.84、16.09  倍。考虑行业增速较快，给予公司  2019  年  26  倍估值，对应股价为  16.16  元，首次覆盖，给予“增持”评级。
        风险提示
        811  电池降本速度超预期；磷酸铁锂电池出货不及预期；新能源车增速不及预期，低续航电动车销量不及预期；上游产品价格波动超预期；应收账款、存货周转天数偏长。