天风证券-中闽能源-600163-以25.4亿收购中闽海电，对赌协议承诺19~21年净利润不低于8.3亿元-190718

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        事件：公司发布重组报告书，披露收购中闽海电  100%股权的收购方案。
        中闽海电交易对价约  25.4  亿元，约  2.08  倍  PB。根据收购方案，公司将（1）发行股份与可转债收购中闽海电  100%股权。中闽海电  100%股权的交易价格约为  25.4  亿元，较基准日账面价值  12.3  亿元增值  13.1  亿元，增值率106.81%，即以  2.08x  PB  收购中闽海电。公司将通过增发和可转债购买标的，其中以增发支付对价约  23.4  亿元，以可转债支付对价约  2  亿元；增发定价为  3.39  元/股，将发行约  6.9  亿股；可转债初始转股价为  3.39  元/股，按照初始转股价格转股后的股份数量约为  5900  万股；考虑可转债转股后，公司总股本将由约  10  亿股增至约  17.5  亿股。（2）同时，非公开发行可转债募集配套资金不超过  5.6  亿元。
        对赌协议承诺中闽海电  19-21  年累计净利润不低于  8.3  亿元。根据对赌协议，福建投资集团承诺：若交易于  2019  年内完成，则中闽海电在  19-21  年累计净利润不低于约  8.3  亿元；若交易于  2020  年度完成，则中闽海电在20-22  年累计净利润不低于约  12.4  亿元。
        避免同业竞争，后续将会持续注入相关发电资产。公司承诺，本次重大资产重组完成后，在闽投海电、闽投电力、闽投抽水蓄能、宁德闽投、霞浦闽东中的任意一家实体稳定投产符合注入条件后将逐步注入上市公司。
        海电风电盈利性好，海电一二期净利润有望稳定在  4.5  亿元左右。根据《资产评估报告》，海电一期（装机容量  50MW）在经营期限  20  年内的年平均上网电量  20,266.75  万千瓦时，年利用小时约为  4053  小时；海电二期（装机容量  246MW）在经营期限  20  年内年平均上网电量为  111,409  万千瓦时，年利用小时约为  4529  小时；含税上网电价均为  0.85  元/千瓦时。中闽海电19-22  年的预测净利润分别为  5,456.05、27,829.84、49,708.75、46,249.72万元，2022  年之后其净利润将维持在  4.5  亿元左右。海电一期、二期的项目总投资分别为约  8.5  亿元、44.8  亿元，共计约  53.3  亿元；资本金分别为约  1.7  亿元、9.9  亿元，共计约  11.6  亿元；我们以  4.5  亿元净利润测算海电一二期项目收益率，项目总投资的收益率约为  8.44%，项目资本金的收益率约为  38.79%，中闽海电的海上风电具有良好的盈利性，项目收益率较高。
        公司现有在建陆上风电逐步投产，在建陆、海风电项目全投产后归母净利润有望达  7.6  亿元。目前公司在建项目包括福清大帽山、福清马头山、福清王母山、平潭青峰二期共计  4  个风电项目，根据可研数据测算，这  4  个项目全投产后的权益净利润约为  1.8  亿；中闽海电资产全投产后净利润有望稳定在约  4.5  亿元左右。根据以上可研数据测算，基于公司  2018  年归母净利润  1.3  亿元，考虑中闽海电收购完成，公司目前所有在建陆上风电、海上风电全部投产后，公司归母净利润有望达到  7.6  亿元。
        盈利预测：不考虑本次收购，我们预计公司  2019-2021  年归母净利润为1.7、2.97、3.07  亿元，对应的  EPS  为  0.17、0.3、0.31  元/股。
        风险提示：交易失败或调整，上网电价退坡，项目建设风险。