光大证券-容百科技-688005-新股定价报告：锂电正极龙头，高镍领导者-190721

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        ◆公司概况：锂电正极领先企业
        容百科技成立于  2014  年，主营三元正极材料/前驱体等，2018  年收入占比分别为  86.5%/11.2%。公司是国内首家实现高镍产品（NCM811）量产的企业，2018  年国内市场份额超  70%。客户包括宁德时代/比亚迪/LG  化学/力神/孚能/比克等头部企业。公司  2016/17/18  年营业收入分别为8.9/18.8/30.4  亿元，CAGR  为  85.4%；2016/17/18  年扣非后归母净利润分别为  0.11/0.91/2.03  亿元，CAGR  为  320.9%。
        ◆行业分析：三元材料高镍化发展，需求高增长
        正极材料是锂电池的关键构成，通常包括  LCO、LMO、LFP、NCM/NCA（三元材料）等，后者能量密度更高、循环性能更好，已在电动车领域广泛应用。相比常规三元电池，高镍三元（NCM811/NCA）电池能量密度更高、综合成本更低。据GGII，2018年我国NCM811销量达8000吨（+238%），预计至  2020/2025  年  NCM811+NCA  需求量超过  7/37  万吨，2018-20  年CAGR84%，2020-25  年  CAGR19%。2018  年国内三元材料行业  CR5/CR10为  48%/72%，高镍三元市场高度集中，容百科技稳居龙头。
        ◆公司竞争力：中韩团队合力，高镍领导者
        公司由中韩两支拥有  20  余年行业经验的团队共同打造，多名高管和核心技术人员来自当升科技和韩国锂电行业。截至  2018  年底，公司研发总计319  人，占总体员工  14.8%，其中硕士及以上学历人员  147  名，占比  45.7%。目前，公司在国内外共取得  60  项技术专利，包括  29  项境内发明专利、19项境内实用新型专利、1  项美国专利和  11  项韩国专利。
        ◆公司经营：扩产强劲，客户优质，增长可期
        （1）三元材料：2018/2019E/2020E/2021E，三元材料产能分别为1.9/4.5/8/10  万  吨  /  年  。  2016-18  年  公  司  三  元  材  料  销  量  分  别  为5448/9828/13602  吨，其中  NCM811  的销量由  2016  年的  53  吨增长至  2018年的  5752  吨。（2）三元前驱体：2018/2019E/2020E/2021E，三元前驱体产能分别为  1.4/1.4/1.4/7.4  万吨/年。由于三元前驱体产能紧张，外销比例下降，2016-18  年销量分别为  3024/2568/2566  吨。
        盈利预测与估值结论：预计公司  2019E-21E  净利润  3.65/4.57/6.03  亿元，EPS  预测分别为  0.82/1.03/1.36  元/股。综合相对估值和绝对估值结果，公司合理定价区间  24.60-28.70  元/股，市值区间为  109.0-127.2  亿元。
        风险提示：政策变化、技术变更、市场竞争加剧、原材料价格波动风险。