中泰国际-新股报告：创胜集团（6628.HK）-210914

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公司简介创胜集团前身是一家成立于2012年治疗诊断癌症、代谢和自身免疫病抗体的生物医药公司迈博斯生物，随后经过礼来亚洲基金（LAV）一系列的投资、孵化及整合，于2018年与奕安济世合并为创胜集团。

目前公司CEO由迈博斯生物的创始人钱雪明博士担任，董事长由奕安济世的创始人赵奕宁博士担任。

公司拥有9种候选药物组成的产品管线，其中主要产品包括针对TMB-H实体瘤人源化PD-L1单克隆抗体（单抗）的MSB2311、针对胃癌等实体瘤人源化Claudin18.2单抗的TST001、针对肺癌等实体瘤PD-L1/TGFβ双重功能抗体候的TST005等。

公司曾获得众多知名机构投资者参与上市前融资，包括淡马锡、中国国有企业结构调整基金、卡塔尔投资局、高瓴资本及红杉资本等。

中泰观点核心产品MSB2311开发进程业内领先，长期潜力值得憧憬公司的核心产品是基于自有IMTB技术平台及内部抗体库发现及开发的MSB2311，一种针对实体瘤人源化PD-L1单克隆抗体（单抗）的候选药物。

MSB2311作为首个且唯一一个“再循环”PD-L1抗体，可以极大延长药物靶标在肿瘤的停留时间和提高体内肿瘤的杀伤活性。

在2020年全球及中国实体瘤患病人数为4,550万人及840万人，部分患病率最高的癌症如肺癌、胃癌、直肠癌、肝癌、食道癌都能够对PD-L1类药物治疗答应。

根据灼识数据，2019年中国可能对PD-(L)1抗体治疗应答的癌症总体年发病人数超过300万人，而患病人数超过750万人。

2021年3月中国已有8种PD-L1抗体获得上市使用批准，但均无获批用于TMB-H肿瘤。

MSB2311是中国唯一一款TMB-H肿瘤已被纳入试验的临床开发PD-L1候选药物，有望在针对该适应症的开发中取得领先地位。

在美国仅有一款产品（默沙东的可瑞达）于2020年6月获批用于治疗二线不可切除或转移性TMB-H实体瘤。

根据灼识数据，中国用于治疗TMB-H肿瘤的PD-L1抗体的市场规模预计将由2025年的1,540万美元增长至2035年的5亿美元，复合年增长率为42%，增长潜力巨大。

公司就MSB2311采取快速上市策略，已于2021年1月获准对TMB-H实体瘤于TMB-H泛实体瘤的注册性2期试验，2022年下半年在中国启动2期注册性研究试验并在2024年前完成试验。

财务分析：2019-2020财年及2021年前三个月，公司的收益分别为4,414万元、8,098万元及788万元，由于尚无获准于商业销售的产品，绝大部分收益来自向客户提供合约研发生产组织（CDMO）服务；毛利分别为691万元、1,820万元及274万元；研发开支为2.2亿元、2亿元及4,699万元；归母亏损分别为4.0亿元、3.2亿元及7,044万元；年末现金及现金等价物为4.6亿元、8.1亿元及10.4亿元。

同业比较及估值水平：我们选取港股三家生产PD-1抑制剂的公司进行对标，分别为信达生物（1801HK）、君实生物（1877HK）、康方生物（9926HK）。

信达生物与君实生物上市时的PD-1药物已经提交首个适应症上市申请，康方生物则处于二期临床。

公司产品目前亦处于二期临床，预计临床试验将于2024年完成，因此上市略需时间。

目前国内尚无获批产品适用于TMB-H肿瘤，但是中国用于治疗TMB-H肿瘤的PD-L1抗体的市场规模不大，因此公司估值应处于同业平均水平低位。

公司按全球公开发售后的4.5亿股本计算，对应市值为70-71亿港元。

保荐人往绩：此次稳价人是高盛，今年共参与保荐项目15个，首日表现8涨6跌1平。

基石投资者：基石方面，引入淡马锡、中国国企结构调整基金、LAV（礼来亚洲基金）、卡塔尔投资局4家投资者，合计认购约6,800万美元，假设按照发售价范围上限定价且未行使超额配股权，合计占发售股份约81.89%（绿鞋前）。

申购建议：公司的核心产品MSB2311于2021年1月刚获准对TMB-H实体瘤患者启动临床2期试验，考虑到临床3期及审批上市所需时间，未来产品商业化的不确定性较高。

但考虑多家同类型公司上市后随着PD-1产品的临床试验进展与上市，股价均大幅上涨，因此我们认为若公司的产品临床试验能顺利推进，上市后将逐步获得市场认可。

但从短期打新角度，风险较高，综上所述给予其69分，评级为“中性”。

集资用途:假设公司最终并无行使超额配股权及假设发售价为每股发售股份中位数15.9港元，集资约5.7亿港元，其中约82%，用于公司管线候选产品的研发、为进行中及计划中的临床及临床前试验、筹备注册备案以及其他与商业化公司四款主打产品有关的步骤或活动拨资；约8%用于为扩充管线及开发技术的业务发展拨资；约10%用于一般公司用途及满足营运资金需求。

风险提示：（1）市场竞争风险、（2）公司处于亏损中，收入尚不稳定、（3）研发进度不及预期、结果不确定。