东兴证券-食品饮料行业：牧场价值逻辑兑现，强强联合共推低温发展，新乳业战略投资现代牧业，布局牧场奶源-190722

《东兴证券-食品饮料行业：牧场价值逻辑兑现，强强联合共推低温发展，新乳业战略投资现代牧业，布局牧场奶源-190722（4页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《东兴证券-食品饮料行业：牧场价值逻辑兑现，强强联合共推低温发展，新乳业战略投资现代牧业，布局牧场奶源-190722（4页）.pdf（4页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

        投资摘要：
        事件：近期乳制品行业各大乳企布局上游牧场奶源动作不断，7  月  19  日新乳业宣布战略投资现代牧业，双方将签订原奶供销合同。新乳业拟以自有资金  7.09亿元购买现代牧业本次新发行股份后总股本数的  9.28%（截至  2018  年末蒙牛乳业直接或间接合计持有现代牧业  60.76%股份，为主要控制人），通过股权投资的方式进行战略投资以布局上游奶源，新乳业与现代牧业将于交易完成  30  日内签署原奶供销协议，由现代牧业按照约定比例及定价原则向新乳业供应原奶。
        新乳业以低温为主要发展方向，主要竞争优势位于西南市场，公司  2015  年在四川、云南市场份额分别为  14.7%、32%，未来计划进一步开拓华北、华东、华南等重点市场。从牧场的布局来看，现代牧业在华北、华东地区拥有较多规模牧场，可迅速帮助新乳业开拓该区域市场，我们认为，随着新乳业在华北、华东地区的快速布局，未来经营规模将实现较快的增长，增速有望进一步提升。  
        现代牧业是国内最大的乳牛畜牧公司及最大的原料奶生产商，16-18  年牧场原奶产销量  CAGR  分别为  7.8%、11.3%，现代牧业是国内首家采用大规模工业化散栏式乳牛畜牧业务模式的公司之一，成乳牛产奶效率不断提升，从  16  年的  9.4吨/头/年，上升至  18  年的  10.1  吨/头/年。蒙牛集团作为现代牧业的控制人，同时也是现代的主要客户，现代牧业供给蒙牛集团的原奶及液态奶等销售额占其总收入的  89.87%，公司或将一部分产能划分到对新乳业的原料奶供给上。  
        蒙牛集团与新乳业将共享现代牧业牧场奶源，受国内原奶价格低迷等因素影响，现代牧业近几年处于亏损状态，未来随着原奶价格上涨、与新晋下游客户的合作，或将扭亏为盈，新乳业对现代牧业的战略投资剑指其牧场资源。我们认为，未来蒙牛在低温业务上存在与新乳业协同的可能性，蒙牛通过与较大型区域整合型乳企的合作加高低温壁垒，低温产业竞争格局或发生变化。  
        我们在乳制品行业三部曲之上游篇《齿轮模型探究乳业趋势，低温需求重估牧场价值》中的观点再次得到兑现：上游规模牧场奶源价值将被推升，奶源竞争愈演愈烈。在低温化趋势下，由于生产低温奶对牧场奶源、冷链运输资源的要求较高，规模乳企对牧场奶源的需求上升，上游牧场资产价值将会被不断推升，规模乳企加速布局进行时。我们在写的乳制品三部曲第二篇之古今篇《乳白色的三维升级，从产品变迁看行业明天》将继续探讨行业未来趋势，报告以产品为轴，利用“三维升级”模型指明乳制品行业低温化、健康化趋势，同时第三篇之中外篇将深入讨论蒙牛、伊利双寡头的差异化竞争之路。
        投资策略：新乳业——预计  2019-2020  年  EPS  分别为  0.39、0.56  元，给予  2020  年40X  估值，股价上升空间  48%，给予“推荐”评级。现代牧业——预计  2019-2020  年EPS  分别为  0.04、0.06  元，给予  2020  年  30X  估值，股价上升空间  32%，给予“推荐”评级。
        风险提示：原奶质量安全问题；低温市场发展不及预期。