加入VIP免费下载民生证券-燕塘乳业-002732-2019年半年报点评：新工厂产能释放叠加渠道优化，长期成长性可期-190725
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一、事件概述
公司 7 月 24 日发布 2019 年半年度业绩报告，报告期营业收入 6.99 亿元，同比+13.85%；实现归母净利润 0.67 亿元，同比+57.06%。预计 1~9 月实现归母净利润0.94~1.23 亿元，同比+45%~90%。
二、分析与判断
营收增速平稳，利润大幅高于去年同期，业绩增速出现反转
2019H1 公司实现营收/归母净利润 6.99/0.67 亿元，同比+13.85%/+57.06%。预计 1~9 月实现归母净利润 0.94~1.23 亿元，同比+45%~90%。总体看，公司前三季度利润大幅高于去年同期，主要原因是新工厂经过磨合运营能力不断升级，产能逐步释放。19H1 公司毛利率 35.19%，同比+1.62 个百分点；期间费用率23.66%，同比-0.64 个百分点；销售费用率 17.85%，同比-0.61 个百分点；管理费用率 5.33%，同比-0.08 个百分点；财务费用率 0.48%，同比+0.05 个百分点。上半年新工厂产能释放叠加产品结构优化，毛利率改善明显。公司精准营销及销售网络优化小幅降低销售费用率；管理费用率、财务费用率与去年持平。
2019Q2 单季度营收/归母净利润 4.17/0.56 亿元，同比+17.5%/+69.2%。从收入端看，工厂放量主要集中在二季度，导致营收/净利润增速较去年同期明显提高。19Q2 公司毛利率 36.93%，同比+2.28 个百分点；期间费用率 21.34%，同比-2.32个百分点；销售费用率 16.55%，同比-2.04 个百分点；管理费用率 4.32%，同比-0.19 个百分点；财务费用率-0.48%，同比-0.08 个百分点。Q2 产品结构优化导致毛利率水平提高明显；期间费用率下降的主要贡献来自于销售渠道效率提升带来的销售费用率改善，管理费用率及财务费用率小幅下降。
新工厂产能加速释放，液态奶受益最为明显
黄埔新工厂经过适当磨合后，生产逐步进入正轨，各经营链条配合逐渐协调，管理规范升级，生产效益提升明显，新工厂正逐步放量保证乳制品产量提升。从结构看，液体乳类放量较为明显，2019H1 公司液体乳业实现营收 2.26 亿元，同比+23.12%，在收入中占比 32.4%，较去年同期提升 2.44 个百分点，产能瓶颈被彻底突破。花式奶/乳酸菌乳饮料/冰淇淋雪糕分别实现营收 2.05/2.46/0.11亿元，同比+2.27%/+13.75%/+50.22%，占比分别为 29.35%/35.31%/1.56%，占比较去年同期分别-3.32/-0.03/+0.38 个百分点，主要品类中花式乳占比下滑相对明显。
精准营销、渠道更新保证产品销量，埠外市场扩张明显
2019H1，公司以低温产品为主打，对新品、次新品及主推品类开展精准营销。上半年，公司“老广州”系列酸奶实现了销量翻番，成为低温爆品；公司加快整合直营店渠道，推进门店形象更新与概念重塑，打造优鲜餐饮打卡地，其中燕侨大厦直营店被评为广州亚洲美食节“推荐餐厅”；公司加强与社区生鲜连锁等封闭渠道合作，为其推出专属包装产品，实现渠道与公司双赢。此外，公司在部分外埠市场开拓方面取得突破，省外市场收入上半年同比+78.42%。
三、盈利预测与投资建议
预计 19-21 年公司实现营业收入 14.92/17.45/20.77 亿元，同比+15%/+17%/+19%；实现归属上市公司净利润 1.21/1.39/1.62 亿元，同比+187.5%/+14.2%/+17.2%，对应 EPS为 0.77/0.88/1.03 元，目前股价对应 PE 为 25/22/19 倍。公司上半年利润增速大幅提高，随着新工厂产能释放和渠道端改善，未来长期成长确定性较高。公司目前估值低于乳制品板块 30 倍左右 PE 水平，给予“推荐”评级。
四、风险提示：
业务扩张速度不及预期，成本上涨超预期，食品安全问题等。
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