国泰君安-五菱汽车-0305.HK-毛利率压力-210915

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五菱2021年上半年的股东亏损同比收窄86.7%至人民币2,640万元。

然而，主要由于毛利率疲软，改善程度低于我们的预期。

毛利率提高2.5个百分点至6.9%，但比2020年下半年低3.3个百分点。

毛利率的改善低于我们的预期，主要是由于原材料成本大幅增加。

营业收入方面，收入同比增长25.5%至人民币71.628亿元。

所有分部均呈现增长，其中汽车零部件增幅最大，同比增长42.9%至人民币30.98亿元，其次是汽车动力系统分部，同比增长20.9%至人民币14.536亿元。

三大业务板块呈现增长态势。

凭借与上汽通用五菱的关系，五菱将继续受益于五菱宏光MiniEV的强劲销售，该车型更在2021年8月创下了单月销量的最高纪录。

另一方面，公司正在扩大与长城汽车的业务合作，以使其客户群更加多元。

同时，五菱的新能源汽车业务拓展进展顺利，2021年上半年销量达到5,000辆，并在美国和日本寻求新客户。

我们将2021年至2023年股东净利润预测分别下调了63.4%/35.9%/30.6%。

调整后，我们继续预计，五菱将在2021年恢复股东净利润至人民币7,200万元，并在2022年至2023年进一步分别同比增长127.2%和48.2%至人民币1.64亿元及人民币2.43亿元。

我们下调了毛利率预测以反映成本压力。

由于盈利预测下调，我们将投资评级下调至“收集”，并将目标价下调至1.60港元。

我们的目标价相当于26.9倍2022年市盈率，18.1倍2023年市盈率。