中泰证券-有色金属行业周报：黄金配置及筹码分析-190728

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        投资要点
        行情回顾：本周，A  股整体收涨，有色板块出现回调，跑输上证综指  4.5  个百分点。而大宗商品市场，受益于美联储降息预期的强化以及全球流动性宽松的预期，comex  黄金上涨  0.36%至  1431.8  美元/盎司，基本金属周内整体回调，LMEX  指数下跌  1.7%。小金属价格分化，钴盐反弹，锂与稀土延续下行：本周硫酸钴上涨  2.4%，电池级碳酸锂、氢氧化锂分别下跌  4.1%、2.6%，氧化镨钕、氧化镝分别下跌  8.0%、3.9%。
        【本周关键词】：美国制造业  PMI  不达预期；我国规模以上企业利润总额增长率转负；钴盐价格反弹
        宏观“三因素”总结：全球需求仍处下行轨道，2019  年全球处于基钦周期最后一撇，目前是回落后期与复苏前期的交接处，全球出现降息潮预期，具体从本周边际变化来看：①中国，企业利润增长率由正转负，经济下行压力依旧，货币政策或将边际继续宽松：19  年  1-6  月全国规模以上工业企业利润总额累计同比下降  2.4%，其中  6月利润总额同比-3.1%，由正转负；②美国，美国制造业  PMI  不达预期，7  月降息几成定局：虽然零售和非农就业好于预期，表现出一定韧性，但美国  7  月  Markit  制造业  PMI  初值  50（低于前值和预期值，09  年以来新低），叠加房地产市场进一步萎缩，  7  月降息几成定局；③欧洲，虽然欧元区维持低利率不变，但欧元区  7  月制造业  PMI  不达预期，边际宽松的货币政策等逆周期调节，存在进一步蔓延之势，或重启量化宽松。
        贵金属：美国制造业  PMI  创新低，7  月降息几成定局，维持真实收益率趋势回落，金价处于上涨第一阶段并延续上涨趋势的判断。美国  7  月制造业  PMI  跌至枯荣线，房地产市场进一步萎缩，虽然表现出一定韧性，但美联储下周降息几成定局，comex  黄金上涨  0.36%至  1431.8  美元/盎司；金银比维持高位运行，在供需结构边际向好背景下，向下修复动力激增。综合来看，美国经济自  18  年  Q4  见顶、5  月底以来美国的先行指标等均指向经济趋势回落，我们认为真实收益率下行趋势不改，当前时点，金价上涨处于经济回落的第一阶段——交易国债收益率下行，维持前期观点，黄金/白银板块配置价值依旧。
        贵金属配置及筹码分析：黄金板块个股筹码较为分散，配置比例亦较低。随着基金公司  Q2  季报发布，我们对比了目前部分行业龙头股与黄金个股公募与北向筹码的分布：黄金股集中在了左下方象限，筹码分布具有两低特征，即公募基金持仓比例低、北向资金持仓比例低。当前美国经济正处于加速回落阶段，美联储将进入降息周期，黄金处于上涨的第一阶段，与此同时，黄金个股筹码较为分散，配置比例亦较低，从这个角度来看黄金投资也并未过热。（具体分析详见正文）
        钴：“低产出  &  低库存”下，产业链出货节奏变化，电钴及钴盐价格均出现异动，但行业整体磨底趋势或仍将持续。1、今年以来，钴行业运行情况如何？在补贴退坡趋势下，动力电池短期以去库为主，消费电池尚未回暖，需求不断走弱使得金属钴从  60  万/吨回落至  21  万/吨，跌幅  60%以上；2、上周电钴价格异动后，本周钴盐价格出现反弹：由于钴价大幅回落，电钴供给端出现  11%收缩，库存量亦大幅回落，电钴行业当前正在经历“低产出  &  低库存”阶段，部分钴生产商与贸易商认为价格已经接近筑底，挺价意愿明显，包括钴盐，产业链出货以及下游采购节奏变化，因此继电钴异动之后，钴盐也出现反弹；3、未来钴价如何运行？中短期来看，电池需求依旧疲弱，原料仍出现  2%-5%过剩，供需结构尚未修复，钴短期“超跌反弹”时间与空间有限，或持续磨底。
        基本金属：受益全球掀起降息潮，短期板块  risk  on，但需求疲弱而去库放缓或垒库，关注处于中周期起点的电解铝。1）电解铝：国内电解铝社会库存总计约  111.85  万吨，较前周减少  0.35  万吨，氧化铝价格继续承压，产业链利润向电解铝环节转移；2）铜：TC  继续下滑，保税区库存连续  12  周下滑；3）锌：短期供需持稳下精矿TC  高位持稳运行，社会库存续降；4）锡：下游企业需求方面总体维持疲弱状态,  锡价低位震荡。整体来看，“电解铝产能红线”——  4500  万吨左右，2020  年有效产出  3900-4000  万吨一线，行业格局将会是“产出顶、库存底”，而一旦需求预期得到进一步改善，电解铝进入景气周期将在所难免。
        投资建议：美国经济“后见顶、后见底”并趋势回落，带动真实收益率趋势回落。当前金价上涨处于经济回落的第一阶段——交易国债收益率下行，贵金属短期回调但不改配置价值，亦是我们板块内现在配置的重点；而从中长期来看，电解铝和钕铁硼磁材也需要给予关注——电解铝“产能红线”推动行业格局演绎为“产出顶、库存底”，位于中周期起点；钕铁硼磁材行业有望随着新能源车产品导入并放量，或迎来新一轮景气周期。核心标的：山东黄金、湖南黄金、盛达矿业、正海磁材、中科三环、紫金矿业、中国铝业、云铝股份等。
        风险提示：宏观经济波动、进口以及环保等政策波动带来的风险，新能源汽车销量不及预期的风险等。