安信证券-固定收益主题报告：债务可持续的数学语言-190726

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        1、非金融企业杠杆率与政府杠杆率趋于收敛的必要条件都是融资利率要小于经济增长率。通过构建债务的“存量-流量”模型，我们较为深入地研究了非金融企业和政府的债务可持续性问题，得到的结论是：不论是非金融企业还是政府，杠杆率能够趋于收敛的必要条件都是融资利率小于经济增长率。
        2、根据企业杠杆率与政府杠杆率都能趋于收敛时需要具备的条件，再结合历史上央行降息的规律性，我们认为下半年央行存在降息的可能性。近  10  年来，央行降息主要开始于  2012年中和  2014  年底。2011  下半年后，随着经济增速与融资利率之差（以下简称利差）快速回落，2012  年  6  月央行开始降息，此时的利差为  4.73%；2014  年初，随着利差继续回落，2014年  11  月央行再次降息，此时的利差为  1.36%。2017  年初以来，经济增速与融资利率之差开始单边下行，2019Q1  已下降至2.15%，处于历史偏低位置。向后看，在经济仍然承压的背景下，除非央行能够较快地压低风险溢价，否则若经济增速与融资利率之差继续回落，央行降息的必要性和可能性都将趋于上升。
        风险提示：宽财政超预期、宏观调控政策超预期、海外超预期等。