华泰证券-韵达股份-002120-技术驱动，精益管理-190728

《华泰证券-韵达股份-002120-技术驱动，精益管理-190728（18页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《华泰证券-韵达股份-002120-技术驱动，精益管理-190728（18页）.pdf（18页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

        核心观点
        中国快递行业的电商红利尚未结束，韵达股份件量/净利润/市值分列上市快递企业  2/3/3  名，是  A  股投资者分享行业红利的最优标的。我们预计公司19/20/21  年  EPS  分别为  1.25/1.51/1.78  元，对应即期股价  29.4/24.4/20.6X  PE；在中报前的业绩真空期，件量增速是快递股价的核心矛盾；高频数据持续催化，首次覆盖给予“增持”评级，目标价  39.16-39.92  元。
        公司概况：电商快递龙头，后发先至
        韵达股份是国内民营快递龙头企业，件量/净利润/市值分列上市快递企业2/3/3  名。公司实际控制人控股权稳定，管理层持股理顺激励；加盟模式高度匹配电商对低成本快递的需求。经过  13-15  年的调整期，韵达股份持续赶超同业，市场份额跃居行业第二（2018  年），盈利高速增长。除快递核心业务外，公司还陆续布局供应链、国际等新业务，打造生态圈，夯实护城河。
        行业分析：电商红利尚未结束，增速不必悲观
        电商仍然是中国快递行业最主要的增长动力。19-21  年，我们预计快递行业增速从  25%逐步退坡至  15%，中长期仍能维持实际  GDP  增速的  2-3X。学术界和实业较为一致的看法是：快递总部成本极限约为  0.7  元/票，即19-21  年我们仍可期待年均  5%-7%的成本降幅。二三线快递退出几成定局，但阿里入局增加了一线快递的变数，稳态情景尚未明朗。我们倾向于认为：“通达系”的毛利率、净利率仍有下行风险，高周转才能维持高  ROE。
        公司分析：技术驱动，精益管理
        由于创始人类似的背景和频繁流动的管理层，“通达系”一度颇为类似，但分化在扩大。小加盟强中转，专业化的管理团队和  IT  投入，为韵达股份赶超同业奠定坚实基础。以  IT  和流程促服务，韵达股份申诉率、时效等指标均领先同业，通过稳健的价格策略保持  40%以上件量增速。对标中通，韵达短板在于干线环节，这依赖于件量规模、网络平衡性和车队自有率的提升，我们对此保持耐心。
        投资评级：催化充裕，建议“增持”
        综合考虑行业增速和市场份额提升，我们预计公司  19/20/21  件量增速分别为  40%/35%/33%，成本下降部分对冲竞争对价格的拖累，公司  19/20/21年  EPS  分别为  1.25/1.51/1.78  元，对应即期股价  29.4/24.4/20.6X  PE。在中报前的业绩真空期，件量增速是快递股价的核心矛盾；高频数据持续催化，首次覆盖给予韵达股份“增持”评级。可比公司对应  20  年  PE  中值17.8X，韵达股份正处于快速向中通学习的阶段，是  A  股投资者分享行业红利的最优标的，应当享受估值溢价，目标价  39.16-39.92  元（20  年26.0-26.5X  PE，较行业估值溢价  46%-49%）。
        风险提示：行业增速低于预期、社保冲击、价格战。