东兴证券-高速公路行业：高分红率背后的投资逻辑-190729

《东兴证券-高速公路行业：高分红率背后的投资逻辑-190729（15页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《东兴证券-高速公路行业：高分红率背后的投资逻辑-190729（15页）.pdf（15页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

        投资摘要：
        高速公路行业中，高分红率与个股超额收益的正相关关系客观存在
        近几年，上市高速公路公司的股价表现出现明显分化。以宁沪高速为主的少数高速公路公司市值稳定攀升。而大部分的公司市值原地踏步。经过对比之后发现，A  股市场表现较好的高速公路公司普遍拥有较高且稳定的分红比率。本文的目标则是探寻分红率指标持续有效的背后蕴含的投资逻辑。
        高分红带来的高股息率难以作为股价持续上涨的主要理由，因为股息率与股价是简单的反比关系  
        直观上说，高分红率带来的高股息率会提升个股的吸引力。但事实上，股息率需要有跨越式的提升才能对股价起到短期抬升的作用。考虑到股息率与股价的反比关系，用高分红带来的高股息解释股价持续的超额收益显然是不合适的。但另一方面，高股息率在稳定上市公司估值方面能够起到明显的作用。
        高分红个股的超额收益主要依靠盈利增长驱动  
        由于高股息公路股估值中枢稳定，个股的超额收益实际上是由企业盈利增长驱动的。在我们的固有印象中，高速公路行业盈利稳定但增长偏低，但事实证明，优秀的高速公路可以做到盈利的持续增长。
        资本开支真空和债务加速偿还构筑盈利增长的黄金期  
        在现有的建设运营模式下，财务成本是高速公路除了折旧以外最大的成本开支项。纵观整个高速公路的生命周期，财务成本下降，本金加速偿还阶段的路产盈利能力会得到充分释放，是路产盈利的黄金期。
        在偿债压力普遍偏高的高速公路行业中，不乏资质优秀但债务压力较重的路产。现金流充沛的上市公司完全可以做到以己之长补彼之短，实现收购方与被收购方的互利共赢。其本质是被收购路产在上市公司介入下直接跳过债务压力最大的债务偿还前期，进入盈利稳定增长的债务偿还后期。
        盈利能力和公司治理是超额收益的关键，而高分红是外在表现  
        当我们回到最初的问题“为何高分红率个股会有更好的股价表现”时，我们发现高分红率是高速公路企业处于债务偿还后期的外在表现。高分红率指标一方面说明企业处于低负债且短期不会有大额资本开支的状态，拥有充沛的现金流；另一方面也体现了企业谨慎的再投资风格和对中小股东负责的态度。从这个角度考虑，分红率指标的有效性会长期存在，是值得重点关注的企业外在表征。
        风险提示：宏观经济下滑导致通行费收入低预期；ETC  折扣等政策变化因素；上市公司改扩建资本开支超预期拉，低资产收益率；路产收费年限核定低于预期等。