国泰君安-中国建材-3323.HK-玻璃生产线工程业务重组-211209

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中国建材（“公司”）拟以建材国际工程的股权为代价认购蚌埠院股权。

建材国际工程主要从事玻璃生产线的建造及相关工程服务业务，本次交易前由公司持股91%，蚌埠华金（独立第三方）持股9%。

蚌埠院主要从事玻璃新材料领域的技术研究与开发、技术服务及产品生产和销售，本次交易前由公司的母公司中国建材集团的全资子公司凯盛集团全资控股。

本次交易完成后，建材国际工程将成为蚌埠院的全资子公司，而公司、蚌埠华金和凯盛集团将分别持有蚌埠院股份的45.08%、4.45%和50.47%。

本次交易对价是根据资产基础法对蚌埠院和建材国际工程股权的评估值而确定的。

截至2021年7月1日，建材国际工程和蚌埠院100%股权的评估值分别约为人民币53.94亿元和人民币33.95亿元。

交易对价等同于建材国际工程的评估值减去交割前以现金形式分派给公司及蚌埠华金人民币20.603亿元的股息。

公司将分享蚌埠院的利润增长，并消除潜在同业竞争。

蚌埠院是中国玻璃新材料领域的领导者和某些技术的策源地，拥有强大的研发能力。

交易完成后，公司将成为蚌埠院的第二大股东，分享由蚌埠院的技术创新带来的协同效应及蚌埠院由于该交易带来的能力增长而促进建材国际工程业务增长的利润。

另一方面，由于交易完成后建材国际工程将不再是公司的子公司，公司能够专注于其工程服务板块下的水泥生产线业务，降低日常经营活动产生的费用，消除蚌埠院与建材国际工程之间的潜在同业竞争并减少二者间的关联交易。

本次交易预计将对公司的利润产生正面影响。

尽管建材国际工程2020年的税后利润达人民币6.26亿元，但公司于2021年对其水泥工程业务进行了重组。

重组前对建材国际工程利润贡献较大的水泥工程业务在重组后已由中材国际（600970CH）持有，建材国际工程现有的玻璃工程业务去年的利润贡献为人民币2亿余元。

蚌埠院2020年的税后利润为人民币1.92亿元且有较好的利润增长。

公司预计交易完成后，公司持有的蚌埠院（全资控股建材国际工程后）45.08%的股权在2023年为公司带来的利润贡献将有望达到人民币2.9亿元。

建材国际工程将助力蚌埠院的技术研发实现产业化。

蚌埠院近年来引领了中国信息显示玻璃与新能源玻璃等产品的技术研发，而建材国际工程将帮助蚌埠院的技术研发实现产业化。

就蚌埠院的客户而言，尽管福耀玻璃（03606HK/600660CH）、南玻（000012CH）、信义玻璃（00868HK）以及蓝思科技（300433CH）都是蚌埠院的重要客户，但为凯盛科技（600552CH）和洛阳玻璃（01108HK/600876CH）等中国建材集团内部的业务实体提供服务是更为重要的。

面向外部客户的业务将主要基于较为成熟的技术，而最先进的技术（如超薄可折叠玻璃）将优先向内部客户提供。

我们期待公司各板块业务的重组对经营效率以及盈利能力的提升。

尽管影响相对轻微，我们认为本次交易体现了公司在优化资源配置方面的持续努力。

公司已于年内完成了对于核心水泥资产以及水泥工程资产的重组，而我们预计对于玻纤、风机叶片等新材料业务和祁连山（600720CH）、宁夏建材（600449CH）等剩余水泥资产的重组将在明年取得更多进展。

此外，近期煤炭价格的回落以及货币宽松带来的建材需求的潜在改善也有望驱动公司的估值修复。

我们维持对于公司的“收集”投资评级以及11.60港元的目标价。