平安证券-7月中央政治局会议点评：政策重心偏向稳增长，托底经济不走老路-190731

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        核心摘要  
        1）政策重心偏向稳增长。本次会议认为当前经济下行压力加大，必须增强忧患意识，对经济判断较为谨慎。从最近的二季度经济数据也可以看出，出口、房地产投资、制造业投资以及消费都存在不同程度的下行压力，稳增长的必要性增加。此外，本次会议没有继续提“结构性去杠杆”，重提“六稳"，说明下半年的政策重心将偏向稳增长；
        2）房地产短期内不会放松。本次会议第一次提及“不将房地产作为短期刺激经济的手段”，说明我国不会再走放松地产调控刺激经济的老路，一方面有助于引导居民对房价形成理性预期，另一方面也体现了政府坚决调控房地产的决心以及对房地产潜在金融风险的重视。房地产调控的持续收紧可能会加快房地产投资下行拐点的到来；
        3）财政政策延续“加力提效”，货币政策要“保持流动性合理充裕”。下半年财政政策要延续“加力提效”，可能会出台一些非常规的财政工具，如发行特别国债、扩大专项债的额度限制。货币政策更多的是结构性宽松，公开市场操作的力度加大，不排除针对中小银行定向降准的可能，利率并轨有望加速；
        4）稳增长的举措进一步细化。稳增长的举措聚焦在扩大农村消费、制造业投资和基建补短板以及新型基建，没有再提到铁路、公路等重大基础设施，再次体现稳增长不走老路；  
        5）稳增长的同时继续深化体制机制改革。稳步推进结构性和体制性改革不仅有利于提升中长期经济增速，在短期内还有助于提升市场主体的信心，避免由于外部环境不确定性增加带来的收缩效应。
        自  2017  年十九大报告提出三大攻坚战之后，防范系统性金融风险和去杠杆就成为我国政策当局的中长期的工作主线。每当经济出现较大下行压力时，防范系统性金融风险短期内可能会让步于稳增长，但这并不意味着防范金融风险的政策转向。如2018  年中国经济面临下行压力，叠加外部环境不确定性加剧，2018  年  7  月的政治局会议之后政策重心转向稳增长，年底的政治局会议进一步释放维稳信号。当  2019  年  1  季度中国经济和金融数据出现大幅好转之后，4  月份的政治局会议再次微调政策基调，重提“结构性去杠杆”，在推动高质量发展中防范化解风险。我们认为刚刚召开的  7  月份政治局会议的政策基调重心重新回到稳增长，但稳经济不走老路。具体来看，如下几点值得关注：
        第一，政策重心偏向稳增长。本次会议对当前经济形势的判断为“当前我国经济发展面临新的风险挑战，国内经济下行压力加大，必须增强忧患意识”，相比  4  月份的政治局会议描述“外部经济环境总体趋紧，国内经济存在下行压力”更加谨慎，稳增长的必要性增加。从最近的二季度经济数据也可以看出，出口、房地产投资、制造业投资以及消费都存在不同程度的下行压力。此外，本次会议没有继续提“结构性去杠杆”，重提“六稳”,说明下半年的政策重心将偏向稳增长。
        第二，房地产短期内不会放松。“房住不炒”的定位中央多次提过，在今年  4  月份的中央政治局会议上也被提及，本次会议再次重申符合市场预期。但超出市场预期的是，第一次提及“不将房地产作为短期刺激经济的手段”，说明我国不会再走放松地产调控刺激经济的老路，这有助于引导居民对房价形成理性预期，减少投机购房。在国内依然存在下行压力的背景下，本轮政策调控并没有把房地产作为刺激经济的工具，这彰显了政府坚决调控房地产的决心以及对房地产潜在金融风险的重视。
        事实上，自  5  月份以来，我国一直在收紧对房地产的融资政策，包括贷款、信托、海外发债等，郭树清主席在今年的陆家嘴论坛上也强调一国经济过度依赖房地产的风险。房地产调控的持续收紧会进一步打压房企的拿地热情，并影响到后续的新开工和施工，房地产投资的拐点可能会加速到来。  
        第三，财政政策延续“加力提效”，货币政策要“保持流动性合理充裕”。今年一季度经济的好转很大程度上是受财政政策前置提前发力，一季度财政政策的加力提效体现在一方面减税降费，另一方面加快财政支出，如加快公共财政支出、政府性基金支出提速以及专项债提前发行。根据两会预算草案，全国一般公共预算支出计划增速为  6.5%，由于上半年财政提前发力，下半年财政支出增速料将放缓。在地方政府专项债剩余额度有限的情况下，下半年财政政策要延续“加力提效”，可能会出台一些非常规的财政工具，如发行特别国债、扩大专项债的额度限制。此外，本次会议同时强调要“落细”减税降费政策，说明下半年减税降费的效果可能会更加显著。自今年  4  月份增值税改革以来，工业企业的利润率出现小幅上升，下半年可能会进一步回升，这有助于对冲  PPI  下行对工业企业利润增速的拖累。
        货币政策方面，相对于  4  月份的政治局会议，保留了货币政策要松紧适度，  增加了“保持流动性合理充裕”。今年货币政策的目标是修复传导机制，改善中小企业的融资环境。随着全球货币政策再次转向宽松周期，我国货币政策宽松的空间也进一步打开，但央行相关负责人多次提及我国的货币政策要“以我为主”。因此，我们认为下半年我国的货币政策更多的是结构性宽松，公开市场操作的力度加大，不排除针对中小银行定向降准的可能，利率并轨有望加速。
        第四，稳增长的举措进一步细化。相比  4  月份的政治局会议，本次会议通稿大幅增加了稳增长的具体措施。消费方面，主要是扩大农村消费；投资方面，主要是制造业投资和基建补短板以及新型基建。基建方面，没有再提到铁路、公路等重大基础设施，而是城镇老旧小区改造、城市停车场和城乡冷链物流，以及信息网络等，这也再次说明在本轮稳增长的过程不会再走老路。我们认为，制造业投资受企业利润下行、企业信心不足以及总需求低迷的影响，下半年难以出现趋势的反弹；基建投资下半年有望快速反弹，成为稳增长的重要抓手。
        第五，稳增长的同时继续深化体制机制改革。稳步推进结构性和体制性改革不仅有利于提升中长期经济增速，在短期内还有助于提升市场主体的信心，避免由于外部环境不确定性增加带来的收缩效应。结构性改革有助于激发市场活力，提升经济发展质量和效率。2019  年我国的宏观政策在稳增长与防风险之间进行权衡，但实体经济的结构性改革也在稳步推进，如户籍制度改革减缓人口红利下行、农村土地制度改革推动生产要素流动，增加农民的财产性收入以及加快地方国企改革。本次会议在体制机制改革方面，提出要提升城市群功能、建立长效机制支持民营企业发展以及推进金融供给侧改革，增强金融服务实体经济的能力。