国信证券-帝欧家居-002798-2019年年报点评：主业协同发展，业绩延续高增长-190731

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        收入增长  30.13%，归母净利润增长  48.18%
        2019  年上半年公司实现营业收入  24.98  亿元，同比增长  30.13%，实现归母净利润  2.33  亿元，同比增长  48.18%，稀释后  EPS  为  0.61  元/股；其中，Q2  单季度实现营业收入  14.57  亿元，同比增长  25.25%，实现归母净利润  1.68  亿元，同比增长  47.93%，主要受益于欧神诺瓷砖业务增长和政府补助。
        瓷砖业务保持较快增长，盈利能力进一步提升
        截至  2019  年上半年，建筑陶瓷业务占公司总业务比重  89.2%，营收和净利润分别为  22.5  亿和  1.96  亿，分别同增  37.44%和  19.89%，在地产调控政策持续影响的背景下板块仍然维持较高增速，主要受益于新建住宅精装修发展趋势、零售模式创新、渠道下沉以及与母公司的协同效应。卫浴、和亚克力板业务分别实现收入  2  亿和  0.5  亿，同比减少  5.63%和  27.95%。公司综合毛利率持续提升至  35.5%，同比提高  1.2pct，其中卫浴产品毛利率提升明显，同比提高8.4pct。上半年净利率实现  9.22%，同比提高  1.13pct。
        渠道融合，资源整合，主业协同发展
        瓷砖业务方面，借助于卫浴产品过去  20  多年积累的经销网络，欧神诺加快经销渠道布局，报告期末拥有经销商逾  800  家，终端门店逾  2400  个，较去年末增长约  14%和  41%；工程渠道方面，欧神诺利用自营工程完整供应链服务体系的先发优势，在保持碧桂园、万科、恒大等大型存量客户合作基础上，进一步快速拓展了华侨城、海伦堡等大中型房地产开发商客户，助力规模持续增长。卫浴产品方面，随着与欧神诺渠道融合，公司积极开拓卫浴直营工程业务，目前已与碧桂园、雅居乐、龙湖等大型开发商建立合作。除经销和直营外，公司目前还在积极开拓电商等新零售渠道，努力打造多渠道立体网络建设。
        业绩增长可持续性强，继续给予“买入”评级
        公司瓷砖和卫浴两大业务品牌和产品优势明显，随着新建住宅精装修普及度和房地产开发商集中度的提高，公司在工程直营端的优势将得到明显体现；同时在环保严控、消费升级等影响下，瓷砖行业集中度有望进一步提升，瓷砖业务扩张和渠道下沉将进一步推升公司业绩，预计  19-21  年  EPS  分别为1.45/1.94/2.52  元/股，对应  PE  为  14.8/11.2/8.6x，继续给予“买入”评级。
        风险提示：地产竣工面积不及预期；环保政策执行力度不及预期；