天风证券-帝欧家居-002798-业绩靓丽，规模效应有望持续凸显-190731

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        事件：
        公司发布  2019  年半年报,完成销售收入  24.98  亿元，同比增长  30.13%，实现归母净利润  2.33  亿元，同比增长  48.18%。
        业绩靓丽，瓷砖业务占比近一步提升。分业务看，公司卫浴产品业务实现销售收入2.02  亿元（占比  8.09%），陶瓷墙地砖业务实现  22.30  亿元（占  89.24%）。分区域看，公司前四大销售区域为华东、华南、华中及西南区域，营收占比分别为  36.45%、22.90%、19.54%、11.39%。三费方面，公司管理费率  7.26%，同比减少  0.73  个百分点，财务费率  0.91%，同比增加  0.34  个百分点，销售费率  16.80%，同比增加  1.7个百分点,主要是物流费用跟工程服务费增加。,2019  年上半度欧神诺实现营业收入22.46  亿元，同比增长  37.44%，说明欧神诺瓷砖的市占率在稳步提升，品牌认知度和美誉度不断加强。
        精装房渗透率不断提升，工程端业务持续放量。奥维云网地产大数据显示，2018年全国精装修商品住宅开盘规模增幅近  60%，达到  253  万套，市场渗透率达  27.5%，2019  年  1-5  月住宅精装新开楼盘同比增长  33%，开盘套数同比增长  20%，2019  年精装房市场渗透率有望进一步提升。公司瓷砖业务保持高速增长趋势，欧神诺借助多年来自营工程服务团队累积为集团采购提供优质的服务能力和完善的服务体系等丰富经验，赢得了房地产开发商的青睐，不但继续保持与碧桂园、万科、恒大等存量客户的合作份额大幅增长，在深化与新增客户雅居乐、荣盛、富力、旭辉、华润置地等大型房地产开发商合作的同时，报告期内陆续与敏捷、海伦堡、合正、华侨城、景瑞、电建、鸿通等大中型房地产开发商客户构建了合作关系，进一步巩固公司快速发展的势头。公司在工装市场上已占有主要市场地位。一方面伴随地产商集中度持续提升，头部效应加剧，公司合作的地产龙头企业市占率提升，带动公司工装业绩放量，另一方面背靠国家对  2020  年城镇化率将达到  60%、新开工住房全装修面积占比达  30%的明确规划，单一客户订单量存在继续挖潜的空间。
        零售渠道下沉，新模式推广。欧神诺在零售渠道方面采用多元化渠道布局与深耕，加速网点覆盖、实行通路与服务下沉：通过  1）“全面布网”细分县级空白点；2）推动一、二线城市加快“城市加盟合伙商、智慧社区服务店”深度布局。同时利用欧神诺多年来积累的工程服务经验帮助经销商开拓整装和工装市场，为零售发展提供新的增长模式。截至  2019  年  6  月  30  日，欧神诺陶瓷经销商逾  800  家，终端门店逾  2400  个，经销商门店比去年年底增加  700  家。
        新增产能投产，规模效应有望凸显。欧神诺在广西投资建设高端墙地砖智能化生产线一期项目厂房已投入使用，景德镇生产基地的扩产升级项目也已建成并投入使用，2018  年新增的生产线日均产能  17,000  平方米/天。随公司产能进一步释放，减少外协采购比重，规模效应凸显助力降本增效。另一方面，随着工装客户规模不断扩大，公司通过区域供应链基地的全国布局，实现产销地一体，形成物流成本优势，进而形成了规模制造、物流等综合成本竞争优势，进一步提升公司盈利能力。
        投资建议：在工装业务持续放量及共享营销渠道发挥协同效应的预期下，我们预计公司业绩将进一步释放。据此我们预计公司  2019、20  年营业收入为  55.39、72.66亿元；归属于母公司的净利润  5.05、7.04  亿元；对应  EPS  分别为  1.31  元、1.83  元，维持“买入”评级。
        风险提示：上游地产需求大幅下滑，帐款回收不及预期