安信证券-苏交科-300284-业绩稳健盈利提升，优先受益长三角一体化和一带一路建设-190730

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        ■事项：公司发布  2019  年中报，实现营业收入  21.09  亿元，同比增长-29.21%；实现归属于上市公司股东的净利润  2.20  亿元，同比增长20.32%；实现基本  EPS  0.23  元。
        ■业务结构显著改善，利润保持平稳增长。公司  2019H1  实现营收增速-29.21%，营收同比下滑主要是由于  TA  业绩出表影响所致，剔除  TA营收影响，2019H1  营收增速为-7.75%，主要由于期内工程承包业务大幅减少。从主营业务结构来看，工程咨询和工程承包业务分别实现营收  19.93  亿元（同比-21.49%）、1.16  亿元（同比-73.67%）；营收占比分别为  94.5%（同比+8.30pct）、5.50%（同比-9.30pct）。工程咨询业务（含勘察设计、试验检测、技术咨询等）为公司营收主要来源，占比大幅提升，低毛利的工程承包业务份额大幅减少。从市场结构来看，境内业务实现营收  17.84  亿元（同比-7.97%），收入占比为  84.59%（同比+19.52个  pct）；海外业务实现营收3.25  亿元（同比-68.78%），收入占比为  15.41%（同比-19.52  个  pct）。期内公司境内工程咨询业务实现营业收入  16.68亿元，较上年同期增长  11.37%，境内总收入下滑或由于工程承包业务减少所致。期内公司实现归母净利润  2.20  亿元，同比增速  20.32%（同比-0.34  个  pct），相当于  2018  年全年归母净利润规模的  35.31%。归母净利润增速远高于营收增速，主要是由于  TA  出表后海外低毛利业务占比降低，且公司优化业务结构减少工程承包业务份额所致。
        ■主营业务和海外业务毛利水平均提高，公司盈利能力显著提升。报告期内，公司销售毛利率为  35.95%，同比提升了  8.20  个  pct，主要由于业务结构优化同时  TA  出表海外业务毛利率提升所致，期内公司工程咨询业务毛利率为  38.29%，同比提升  6.75  个  pct，国内外业务毛利率分别为  39.12%（同比+5.28  个  pct）、18.57%（同比+2.14  个  pct）。期间费用方面，期内公司期间费用率为  17.86%（同比+1.51  个  pct），其中管理费用率（含研发）为  14.18%（同比+1.78  个  pct），财务费用率为  2.02%（同比+0.26  个  pct），销售费用率  1.66%（同比-0.53  个  pct）。净利率及  ROE  方面，本期净利率提升了  4.22  个  pct  至  10.74%，主要由于公司毛利率显著提升所致。本期  ROE(加权)为  5.08%，较去年同期提升了  0.25  个  pct，主要由于净利率提升所致。
        ■经营性现金流出减少，资产负债率有所下降。现金流方面，期内公司经营活动产生的现金流量净额为-6.45  亿元，同比流出减少-1.33%，基本与上年持平；投资活动产生的现金流量净额为-1.85  亿元，同比流出增加  16.50%；筹资活动产生的现金流量转为流出状态，净额为-4.29亿元，主要是筹资活动流出增加所致。资本结构方面，报告期末公司资产负债率为  61.38%，较去年同期下降  2.04  个  pct；如考察剔除预收账款后的资产负债率，期末资产负债率为  56.35%（同比-2.62pct），负债率控制见成效。
        ■员工持股计划提升凝聚力，优先受益长三角和一带一路建设。今年4  月江苏省出台《加快推进全省现代综合交通运输体系建设的意见》，提出  3-5  年内基本建成现代综合交通运输体系，补齐三大交通短板，2018-2022  年铁路、公路、水运、航空、管道、城市轨道和城市快速路建设投资总规模力争突破一万亿元。目前长三角一体化建设加速推进，在《长江三角洲区域一体化发展规划纲要》印发背景下，三省一市均分别制定了各自的实施方案，基建空间需求释放。公司作为交通设计龙头，具备工程勘察设计综合甲级资质，提供道路、桥梁、铁路与轨道交通、岩土与隧道工程、水运工程与市政工程的勘察设计和试验检测等服务，同时扩展至环保及智慧交通领域，布局全国和海外，有望优先受益长三角一体化及“一带一路”沿线国家基础设施建设空间。公司于今年  5  月启动第  2  期事业伙伴计划（第  3  期员工持股计划），参与对象覆盖员工级别广泛，目前进展顺利，利于提升企业凝聚力。  
        ■投资建议：我们预计公司  2019  年-2021  年的营收分别为  78.39  亿元、100.33  亿元和  125.42  亿元，同比增速分别为  11.5%、28%、25%；净利润分别为  7.62  亿元、10.05  亿元和  12.96  亿元，同比增速分别为  22.3%、31.9%、28.9%；EPS  分别为  0.78  元、1.03  元和  1.33  元，动态  PE  分别为  11.8  倍、9.0  倍和  6.9  倍，PB  分别为  1.7  倍、1.5  倍、1.3  倍。我们看好公司在交通工程领域率先受益的前端地位和业绩增速及未来工程咨询行业投资占比的提升。维持买入-A  的投资评级，6  个月目标价为  14.4元，相当于  2019  年  18.4  倍的预期市盈率估值。
        ■风险提示：宏观经济大幅波动风险；基建投资下滑；人员流失；行业竞争加剧风险等。