中泰证券-元祖股份-603886-收入稳健增长，期待中秋发力-190730

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        投资要点  
        事件：元祖股份发布中报预告：公司  19H1  实现营业收入  8.33  亿，同比+15.3%，归母净利润  3541  万元  ，同比+35.6%，扣非净利润  2602  万元，同比+150.8%。分季度看，19Q2  收入  4.93  亿元，同比+10%，归母净利润  4223  万元，同比下滑  17%，扣非净利润  4136  万元，同比-5.6%。  
        收入符合预期：蛋糕提价、粽子稳健。公司  19H1  实现营业收入  8.33  亿，同比+15.3%，19Q2  收入  4.93  亿元，同比+10%，符合预期。公司  19H1  计提睡眠卡收入  3200  万元左右，18H1  追溯调整收入增加  588  万元，剔除睡眠卡后，19H1  收入增速  11.8%，19Q2  收入增速  10%，符合预期。根据渠道调研，我们预计  19Q2  销售收入（卡券销售+实物提领）增速预计在  15%以上，卡券未提领部分体现在预收款。分产品估算看，我们预计粽子收入占比超50%，增速为个位数，主因一是行业竞争激烈，粽子在核心销地江苏、上海的销售受到竞品降价的影响。二是通用卡券热销替代了部分节庆粽子卡券的销售，因此季度末可确认的粽子收入降低，但是预收款增加。我们预计蛋糕收入占比约  30%，收入增速在  10%以上，销量预计个位数增长，4  月提价后零售蛋糕享受提价红利，团购产品因为之前已经签约执行未提价前价格。我们预计水果礼盒及其他糕点收入占比  15%左右，个位数增长，整体收入表现稳健。  
        19H1  营业利润增速  76.2%，19Q2  营业利润增速  10%符合预期。19H1  主营业务成本率比去年下降  1%，我们预计毛利率略有小幅度提升。19H1  销售费用同比增加  4980  万元，同比增加  13.7%，主要为用人费用及广告费的增加，单独拆分看，19Q2  销售费用同比增加  12%，销售费用率有所提升。19Q2  营业利润增速  10%，基本符合我们的预期。
        归母净利润  19H1  增长  35.6%，19Q2  下滑  17%、扣非净利润  19H1  增长  150.8%，19Q2  下滑  5.6%，主因营业外支出、税金增加、非经常损益减少影响。参考历史季度业绩  18H1  收入占比  37%、利润占比仅  9%，我们测算出  19Q2利润敏感性较强，100  万可影响  2%利润增速。影响归母净利润的因素一是19H1  营业外支出  757  万元，主要为公司对外扶贫捐赠增加人民币  421  万元和原  POS  软件报废人民币  363  万元,造成利润总额下滑  3.3%。二是  19Q2  所得税率同比提升较多，根据我们渠道调研了解，主因  18H1  亏损子公司不用缴税，19H1  部分子公司扭亏为盈，增缴所得税，因此整体税金增加  1007万元超预期，造成归母净利润下滑  17%。三是非经常损益  19H1  同比  18H1减少  634  万元，尤其  19Q2  同比  18Q2  减少  620  万元，造成扣非利润增速下滑  5.6%。  
        盈利预测及投资建议：元祖睡眠卡追溯到  2016  年，同时预计  2019  年收入金额  4153.9  万元，直接扣税  16.7%后可确认的利润增加额预计  3460.3  万元，同时增值税下调的利好预计在  19H2  体现，用人成本税金预计三季度恢复正常。我们看好门店扩张+提价+产品升级带动的业绩增长，预计  2019-2021  年公司收入分别为  22.37、24.81、27.62  亿元，同比+14.25%、10.9%、11.33%，净利润分别为  3.46、4.12、4.75，同比+43.27%、19.03%、15.33%，对应  PE  分别为  18X、15X、13X，  2019  年业绩确定性较强，低估值、高分红，投资性价比凸显，维持“买入”评级，继续推荐。
        风险提示：食品安全风险，烘焙行业竞争激烈，区域及门店扩张不及预期。