华泰证券-宏发股份-600885-符合预期，多维业务促稳健发展-190731

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        积极应对外界形势变化，多维业务促稳健发展
        19  年上半年公司实现营收  34.07  亿元（同比+1.53%），归母净利  3.55  亿元（同比-3.42%），业绩符合预期。公司持续提升产品质量，力拓多领域高端客户。积极应对外部形势变化，电力继电器复苏、高压和工控继电器客户拓展稳步推进。考虑白电市场竞争加剧，我们下调  19~21  年归母净利至  7.8/9.09/10.67  亿元。给予目标价  26.5-29.68  元，给予“增持”评级。
        营收稳步增长，经营效率持续提升
        公司  19  上半年营收为  34.07  亿元（同比+1.5%），归母净利  3.55  亿元（同比-3.4%），较  18H1  略有下滑。受国内白电市场竞争加剧影响，公司  19H1通用继电器出货同比下降  7.3%。公司增加对原材料的把控力度，19H1  公司毛利率  38.37%（同比+0.17pct），净利率  13.96%（同比-0.75pct，环比+0.21pct）。公司加大汽车高压继电器、灭弧室等新门类产品的营销力度，19H1  销售费用  1.73  亿元（同比+9.2%），销售费用率  5.08%（同比+0.36pct）；受支付员工薪资增加影响，公司管理费用率  15.51%（同比+1.9pct）。19H1  人均销售回款  33  万元（同比+8%），经营效率持续提升。
        电力继电器快速增长，多领域标杆客户持续拓展
        根据国网披露，上半年  2  级智能表招标  3394  万只（同比+82%），受此推动，19H1  公司电力继电器累计发货同比增长  23%。目前公司电力继电器产品在国网份额超过  60%，我们预计随着二代表标准落地，电力继电器迎来新一轮快速发展。公司下游新能源车和工控卡位优势明显，高压继电器已进入奔驰、大众、路虎、保时捷、Tesla  供应体系，带动  19H1  高压直流继电器累计出货同比增长  55%；工控继电器继稳固施耐德、ABB  的基础上，还在  30  个以上重点产品取得供货资格，19H1  累计发货同比增长  23.3%。
        从跟随到引领，以质取胜站稳高端市场
        公司持续强化继电器领域自动化设备制造能力，据半年报披露，目前装配生产线及前道部分装备水平已经达到全球一流水平，自动化程度达80%以上。公司功率、汽车、信号、电力继电器等产品客诉  PPM  均控制在  0.15PPM  以内，远好于国际主要竞争对手。公司坚持“以质取胜”的核心定位，加强世界  500  强企业和行业龙头企业合作，凭借持续多年的配套能力和研发、制造、服务等全方位的竞争优势站稳高端市场。
        电力继电器持续复苏、高压直流奠定市场地位，给予“增持”评级智能电表更换潮和泛在电力物联网建设需求拉动，电力继电器未来  2-3  年增长趋势明确。高压直流继电器业务卡位优势明显，有望持续放量。考虑白电市场竞争加剧，我们下调  19~21  年归母净利至  7.80/9.09/10.67  亿元（前值为  7.92/9.29/10.95  亿元）。可比公司  19  年  PE  均值为  25.38x，我们给予公司  19  年  25-28  目标  PE，目标价  26.5-29.68  元，给予“增持”评级。
        风险提示：下游行业需求不及预期，市场环境变动，竞争加剧，新业务开展不及预期。