东方证券-阳光城-000671-2019年中报点评：杠杆下降业绩高增长，发展质量不断提高-190801

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        核心观点
        业绩快速增长，盈利能力保持稳定。公司  2019  年上半年实现营业收入  225.9亿元，同比增长  48.6%，实现归母净利润  14.5  亿元，同比增长  40.4%。公司收入高速增长来源于房地产结转的增加。公司盈利能力保持稳定:：1）毛利率为  27.5%，同比下降  0.3  个百分点；2）归母净利率为  6.4%，与去年同期基本持平，略微下降  0.4  个百分点。主要由于少数股东损益占比有所提高，2019  年上半年为  5.9%，同比上升  5.5  个百分点。
        销售金额再创新高，土地投资保持理性。2019  年上半年公司实现销售金额900.7  亿元，同比增长  28.7%。从销售分布来看，长三角区域占比  36.4%、内地区域占比  33.8%、大福建区域占比  17.9%，其中长三角和内地区域较去年同期上升  8.6、1.4  个百分点，大福建区域下降  6.6  个百分点。上半年公司拿地金额为  304  亿，同比增长  48.3%。投资强度（拿地金额/销售金额）为33.8%，略微下降  0.6  个百分点。反映出公司在上半年土地市场火热的时候仍然保持了理性。
        降杠杆成效显著，融资成本有所改善。截至  2019  年  6  月底，公司资产负债率为  83.5%，较  2018  年底下降  0.9  个百分点。净资产负债率  141.9%，较2018  年底下降  40.3  个百分点。有息负债规模为  1121.1  亿元，较  2018  年底下降  5.0  亿元。在维持公司有息负债规模不扩张的情况下，公司通过控制土地投资强度和加大结算力度，实现了销售规模扩张和降杠杆的平衡。2019  年上半年加权融资成本为  7.72%，较  2018  年年底下降  22  个  bp。融资成本的改善，有利于减少利息支出，改善公司盈利。
        财务预测与投资建议
        维持买入评级，目标价  9.04  元。我们预测  2019-2021  年公司的  EPS  为1.13/1.41/1.83  元。可比公司  2019  年  PE  估值为  8X，我们给予公司  2019年  PE  倍数  8X，对应目标价  9.04  元。
        风险提示  
        房地产市场销售大幅低于预期。利率上升超预期。