东兴证券-美联储7月FOMC点评：美国降，香港跟，我们呢？-190801

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        事件：
        美联储首次降息  25BP，联邦基金利率目标区间降至  2-2.25%，并提前  2  个月结束缩表，为十年来首次降息。香港金管局基本利率根据公式下调  25  基点至  2.50%，即时生效，下调基本利率的举措  是因美国于  7  月  31日（美国时间）调低联邦基金利率的目标区间  25  基点而作出。
        观点：
        美联储降息符合市场预期，我们预计美国年内仍会有  再次降息操作。香港金管局及时跟进降息也符合市场预期，香港货币政策安排是汇率蠕行盯住美元，7  月底港币汇率维持在  7.83  附近，已经处在合意的蠕行盯住区间。2017  年至今，美国共计  8  次调整联邦基准利率，我国在美联储前  7  利率调整中跟随调整国内利率  4次，历史数据显示我国央行跟随的概率高于不跟随，但是我们认为本次央行跟随调整的概率不高。
        1．我国央行货币政策仍以国内为主
        我们认为，我国央行货币政策首先是以关注国内为主，外部货币政策环境只有在冲击到我国内部货币政策目标时，才会引起我国对内货币政策变动。  2017  年至今，美联储一共进行了  8  次联邦基准利率调整，在前  7次调整中，我国选择性的跟随了  4  次，跟随概率高于  50%。但是我们认为，本次央行跟随的概率不高。
        中共中央政治局  7  月  30  日召开会议，分析研究当前经济形势，部署下半年经济工作指出，坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，落实房地产长效管理机制，不将房地产作为短期刺激经济的手段。  央行公布的一季度贷款投向数据显示，我国房地产贷款余额占比近期仍持续攀升，已接近  30%，如果将居民狭义消费贷中的部分非法流入房地产市场的贷款加上，我国和房地产相关的贷款依然高于三分之一。贷款结构恶化，金融资源有向房地产集聚的趋势，必然挤占实体经济的份额。但仍走势上看，16  年以来斜率变小，金融资源流向房地产趋缓，去杠杆起到一定作用，在“房住不炒  ”基调下，在进一步推进“金融供给侧改革”过程中，情况可能有所好转，金融重回  服务实体经济本源。央行如果在此时跟随降息操作，有可能引起房地产市场的加速“吸金”，我们认为，央行采用结构化的货币政策概率更高，全面降息概率并不高。
        2.  我国公开市场操作利率和市场利率处在合意区间
        我们观察前几次我国央行跟随调整利率历史发现，我国央行在公开市场操作利率（7  天逆回购）和市场融资利率（DR007）出现一定背离的时候，调整公开市场操作利率的概率更高。当前我国银行间市场利率基本围绕央行的公开市场操作利率波动，央行本身调整利率的动机并不强，因此我们认为本次央行有可能会放弃跟随美联储进行利率调整，或者仅仅使用结构性的货币政策工具来选择性的使用。
        结论：
        美联储降息符合市场预期，我们预计美国年内仍会有再次降息操作。香港金管局及时跟进降息也符合市场预期，香港货币政策安排是汇率蠕行盯住美元，7  月底港币汇率维持在  7.83  附近，已经处在合意的蠕行盯住区间。2017  年至今，美国共计  8  次调整联邦基准利率，我国在美联储前  7  利率调整中跟随调整国内利率  4次，历史数据显示我国央行跟随的概率高于不跟随，但是我们认为  ，由于中央政治局会议强调房地产市场，同时国内市场利率和公开市场操作利率基本合意，本次央行跟随调整的概率不高。
        风险提示：中国经济基本面超预期下行，有望导致货币政策超预期宽松。