招银国际-2019年7月美联储议息会议点评：“鹰派”降息对资本市场的影响-190801

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        概要。2019  年  7  月  31  日，美联储议息会议结束并发布声明，将联邦基金利率目标区间下调  25  个基点至  2%-2.25%，为  2008  年底以来首次降息；同时，在  8  月提前结束缩表（原定时间为  9  月）。我们对于本次降息的性质、原因和对国内资本市场的影响判断如下：
        符合预期的“保险式”降息。本次降息是金融危机之后美联储首次下调联邦基金利率。鉴于此前的预期管理，此次美联储降息  25bp  已被市场充分预期。美联储强调了此次降息的三大理由：一是为了应对全球经济放缓以及贸易不确定因素带给美国经济的下行风险，二是中性利率有所下降，三是为了促进通胀尽快达到  2%的目标水平。在美国经济前景尚好（favorable）的背景下，本次降息显然属于维持扩张、预防风险的“保险式”降息（insurance  cut）。  美联储决定于  8  月  1  日提前两个月结束缩表，意味着缩表整体幅度小于预期。目前美联储的资产规模由  2015  年  1  月  4.5  万亿美元的峰值已降至  3.6  万亿美元。
        “鹰派”降息：“周期中调整”而非长周期拐点。宣布降息的同时，美联储却给出了不明朗的前瞻指引，较为矛盾地释放了偏鹰的信号。形容此次降息是“周期中的调整”  (mid-cycle  adjustment)，而非一个降息长周期（long  series  of  rate  cuts  /  long  cutting  cycle）的起点。鲍威尔承认目前美国经济并非严重衰退的状态，并不需要美联储连续大幅降息，却同时强调“勿以为我们不会再度加息”，表示美联储必要时将运用所有工具，相信是美联储为了防止市场对宽松政策的预期过度而做的表态。偏鹰的言论一出即引发了美股大幅震荡，而我们在  7  月  11  日的报告中已经预警，“金融市场对降息预期已过分反应、押注过高，7  月美联储降息后对于市场提振将有限，更值得提防的是美联储货币政策立场不达市场预期后所引发的回调风险。”
        美联储在今年政策急剧转向的背后，是其与日俱增的政治压力。在多次批评美联储加息过度后，特朗普对此次仅仅  25bp  的降息表示非常失望。鲍威尔模糊的表态、美联储内部的分歧，均折射出政治高压下美联储的独立性正遭遇空前的挑战。
        “周期中调整”可能继续，料更多央行跟随。巴西等国的央行紧随其后宣布降息，香港金管局也决定将基准利率下调  25  个基点。我们预计美联储未来还将降息  1-2  次，年内可能再降息  1  次（25bp）。但由于全球经济趋势性放缓叠加贸易摩擦，此次保险式降息对经济主体信心的提振可能不及以往。对我国货币政策而言，美联储  7  月降息带来的影响偏弱，未来国内货币政策仍是“以我为主”。
        A  股短期内将处宽幅震荡的态势。美联储降息决议宣布后，美股跌幅显著，这既是市场对经济基本面预期的体现，也是市场对后续降息预期的调整。美联储降息对国内资本市场短期影响有限。近期  A  股上行动能较弱，板块间出现了创业板强劲上行、上证  50  弱势调整的分化现象，原因主要源自创业板  7月业绩预期的改善。前瞻性的看，随着市场对政治局会议结果、中美贸易磋商进程的定价，近期需持续关注  8  月上市公司中报业绩披露情况，以及外围风险对  A  股市场的传导影响。若  2Q19  业绩不达预期，A  股板块的分化现象或将延续，料股市短期内仍处宽幅震荡的态势。
        国内债市：当前牛市基调未完结。预计下半年我国央行仍会在结构性货币政策方向上发力。中长期而言，未来降息路径并不明确，对国内货币政策影响仍具有一定程度的不确定性。中美利差相对高位，有利于外资流入国内债市。目前中美  10  年期国债利差在  114bp  左右，高于  80-100bp  的“舒适”区间，对外资而言，国内债券仍具有不错的吸引力。