西南证券-华能国际-600011-火电龙头盈利改善优化，分红水平高-190801

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        投资要点
        事件：公司发布半年报，  ]  2019  年  H1  实现营收  834  亿元，同比增长  0.9%，归母净利润  38.2  亿元，同比增长  79%，扣非后归母净利润为  34.7  亿，同比增长79.8%。每股收益为  0.23  元，同比增加  0.10  元。
        发电量下降拖累境内电力收入，海外业务贡献收入显著。2019H1  完成发电量1954  亿千瓦时，同比下降  6.2%，售电量  1850  亿千瓦时，同比下降  5.8%，供热  1.3  亿吉焦，同比增加  14.2%。受到境内发电量下降的影响，公司境内电力热力业务收入  734.9  亿，同比下降  2.6%；境外收入为  57.9  亿，同比增长  9.2%；港口收入为  0.9  亿（分部间抵消后），同比增长  42.6%；运输收入为  0.7  亿（分部间抵消后），同比增长  196.6%。发售电量均回明显主要系  2019H1  水电等清洁能源发电挤出效益明显，火电行业累计发电量同比增速仅  0.2%，增速明显回落；叠加公司主要火电厂位于沿海，政策及需求影响发电量数据，境内营收同比减少  25.9  亿元，总体营收略有持平主要系海外业务贡献：1）新加坡业务营业收入同比增加  8  亿元；2）巴基斯坦项目并表上半年实现营业收入  25.2  亿元。
        煤炭成本下行叠加电价上涨，推动盈利改善反转。上半年受煤价下行影响火电单位燃料成本  223.8  元/兆瓦时，同比下降  5.6%，共计发生燃料成本  473.2  亿元，较上年同期下降  9.2%，燃料成本同比减少  39.8  亿元，公司营业成本同比减少18.3  亿元。电价方面，平均上网结算电价为  419.5  元/兆瓦时，同比增长  0.2%；市场化交易电量  875.5  亿千瓦时，交易比例同比增长  10.2pp  达  47%。电价上升叠加成本下降使得上半年毛利率提升  3.3  个百分点达  16.4%，成本下降及电价略有提升是利润增长的主要原因。公司期间费用率为  8.9%（+0.5%），总体费用控制能力较好。上半年净利率提升了  2.4pp  至  5.8%，ROE  提升了  1.7pp  达4.5%，盈利能力有所改善反转。
        分红稳定，维持较高水平。公司  2015-2017  年现金分红金额占当年归母净利润比例为  52%、50%和  88%，2018  年现金分红金额同比增长  3.3%。根据公司承诺，2018-2020  年原则上分红不少于可分配利润的  70%且每股派息不低于  0.1元，对应  19  年股息率约  4%，分红比例高。
        盈利预测与投资建议：预计  2019-2021  年  EPS  分别为  0.38  元、0.45  元、0.51元，对应  PE  18  倍、15  倍、13  倍。公司是  A  股火电龙头，煤价若回调业绩弹性显著，首次覆盖给予“增持”评级。
        风险提示：煤价或持续上升、下游需求影响、电价波动、费用增长或超预期等。