天风证券-永辉超市-601933-业绩低点叠加组织架构调整落地，聚焦云超迎接新一轮成长-190802

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        聚焦云超主业再出发，一二集群合并提高整体效率。从公司战略管理角度出发，公司将云超一、二集群进行合并管理，任命李国为永辉超市执行副总裁兼云超总裁。云超下设大供应链事业部、大科技事业部，实现财务中心、人力资源中心、物流中心、工程中心四个中心一体化，会有  20%人效的提高。同时，公司将全国分为  10  大战区，10  大战区总经理作为核心合伙人，充分调动各大战区总经理的积极性。公司推进“大店+mini  店”协同发展，借力第三方平台布局到店业务。①大店方面，预计  2019  年新开大店将  150  家；②mini  店方面，根据我们测算，预计  mini  店  2019  年可贡献  20  亿左右营收，mini  店存量空间可达  2000+  家；③到家方面，永辉现阶段借助京东到家、美团等第三方平台加快布局到家业务，未来或将推出永辉自己  APP  加速发展，但不会通过互联网烧钱模式发展到家。
        业绩低点于  18Q4  出现，稀释云创&云商出表减少亏损项。2018  年底，公司分别对云创和云商进行稀释出表，聚焦云超主业减少多元化。①云创：2018  年  12  月，公司以  3.94  亿交易对价向张轩宁转让云创  20%的股份，本次转让后，公司持股由  46.6%降至  26.6%成为为云创第二大股东，云创不再并表；②云商：2018  年  11  月，永辉超市、高瓴舜盈、红杉彬盛、游达（自然人股东）拟对永辉投资有限公司进行增资，此次增资后，永辉持有永辉投资有限公司  35%股份，云商将不再纳入合并报表范围。随着公司稀释云创&云商出表，减少财务拖累，降低运营成本及运营风险，短期财务拐点或已出现。
        推进轮值董事长机制比肩华为，组织架构更加现代化。2018  年  12  月，张轩松先生和张轩宁先生解除一致行动关系，解除一致行动关系前，张轩松先生和张轩宁先生分别持有公司  14.70%和  7.77%的股份，合计持有公司22.47%的股份，为公司第一大股东。本次解除一致行动关系后，怡和国际持有公司  19.99%的股份，为公司的第一大股东。怡和控股董事总经理哲明﹒凯瑟克成为轮值董事长，对公司发展采取全面支持态度，整合全球资源助力公司供应链建设。张轩松先生为执行董事兼法人代表，兄弟二人双线发展并无矛盾，李国为永辉超市执行副总裁兼云超总裁，吴光旺分管战略投资与并购，张豪分管大供应链业务，李静分管科技与信息业务，罗雯霞分管拓展业务，张经仪为董事会秘书，公司治理层面稳定可控。
        公司是全国性超市龙头，聚焦云超提升效率，稀释云创&云商出表减轻业绩  压  力  ，  调  整  完  毕  整  装  待  发  。  预  计  2019-21  年净利润分  别  为23.03/27.99/34.67  亿，当前市值对应  40/33/27  xPE。结合  A  股超市上市公司平均估值，给予公司  2020  年  1  倍  PS，对应目标市值  1039  亿元，目标价  10.86  元/股，维持买入评级。
        风险提示：云超同店不及预期；mini  店发展不及预期；到家业务发展不及预期。