东吴证券-环保工程及服务行业周报：国祯中标巢湖亚行项目，持续关注垃圾分类投资机会-190804

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        核心观点
        垃圾分类新政带来边际增量，厨余处理市场广阔。住建部发布《关于在全国地级及以上城市全面开展生活垃圾分类工作的通知》，要求到2020  年全国  46  个重点城市基本建成生活垃圾分类处理系统；到  2022年，各地级城市至少有  1  个区实现生活垃圾分类全覆盖；到  2025  年，全国地级及以上城市基本建成生活垃圾分类处理系统。通知明确厨余垃圾单独清运、单独处理，利好  1）厨余垃圾处理：按厨余垃圾占生活垃圾  56%估算，在中性情景下（垃圾分类完成率  50%），厨余垃圾投资市场空间约  1915  亿，按厨余垃圾处理设备占总投资额的  38%计算，对应市场空间为  728  亿,  按核心设备占厨余处理设备  50%计算，对应市场空间为  364  亿；2）环卫服务：预计厨余垃圾清运服务和垃圾分类终端运营服务增量市场空间合计为  497  亿元/年。
        环保财政投入持续加大，支出增幅位居第二。2019  年  1-6  月，全国环境保护税收入  113  亿元，同比增长  1.4  倍。全国一节能环保支出3145  亿元，同比增长  19.7%，节能环保支出中的污染防治、自然生态保护支出，分别增长  22.2%、33.5%。根据统计数据，环保相关的收支增幅均远高于全国水平，其中支出增幅仅低于交通运输，位居第二。
        行业本质看政府投入力度。融资能否落地取决于项目风险收益比。财政部  PPP  新规核心聚焦规范化，符合要求的存量项目（尤其是使用者付费为主的运营类项目）纳入预算。《政府投资条例》7  月  1  日起正式施行，《条例》的主要内容包括：1、政府投资项目不得由施工单位垫资建设。2、不得随意压缩工期。3、及时竣工决算。我们认为，明确合规项目的政府支付责任，明确中央资金支持，有望稳定行业空间和回报预期，使资本流入得到根本改善。
        长期以来，“壁垒”是环保行业的痛点。经过调研和数据分析佐证，我们认为中再资环是再生资源行业中被低估的龙头，核心预期差有  2点。1）行业预期差：废弃电子产品报废量被低估，从静态拆解量/销量可看  4  年  5  倍空间，比消费品更稳定。2）公司预期差：凭借渠道资金优势带来的强大成本控制力，年报实际利润率高于同行14pct，补贴标准动态调整且差异化趋势下龙头份额有望进一步提升，当前产能利用率不足  60%业绩弹性大。
        抛开博弈，聚焦“增长的确定性”。寻找行业持续增长，商业模式通顺，现金流内生/融资能力强的标的，结合公司治理与战略清晰度。环保：1，水处理：三峡和中节能集团分别定增入股国祯  4.4/5  亿元，累计持股  11.6%/8.7%，开启长江流域治理广阔空间和轻资产运营模式。央企牵头长江经济带项目，融资痛点被解决，模式转向比拼经营能力，关注资本金生成与模式成熟的重点区域：国祯环保。2，监测行业趋势持续成长：聚光科技，先河环保。3，危废：关注龙头的治理改善，水泥窑行业放量：东江环保，海螺创业，金圆股份。4，再生资源  4  年  5  倍空间，龙头公司渠道资金优势凸显，外延扩张切入危废领域、改善现金流：中再资环。5，垃圾焚烧：关注行业格局和项目放量周期：光大国际，瀚蓝环境，旺能环境。6，燃气：着眼量增是根本，新天然气，蓝焰控股。
        最新研究：国祯环保：中标亚行贷款项目，巢湖治理市场空间广阔；聚光科技：环境监测业务持续增长，期间费用有效管控；国祯环保：三峡中节能定增战略价值凸显，“轻资产+现金流”模式启航；中再资环：再生资源龙头份额提升，行业与公司潜力被低估  
        风险提示：政策推广不及预期，利率超预期上行，财政支出低于预期