国金证券-恩捷股份-002812-收购捷力，高增延续-190805

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        事件
        公司与胜利精密签订《关于苏州捷力新能源材料有限公司之股权转让框架协议》，双方就公司拟以支付现金的方式受让胜利精密持有的苏州捷力  100%股权事宜达成初步意向：以  2019  年  6  月  30  日的财务数据为交易基准日，本次交易支付的交易总额约为  20.20  亿元人民币。本协议签署后的  3  日内，公司应支付人民币  1  亿元做为定金；本协议签署后  30  日内，完成苏州捷力尽调（15  日左右），并进行正式的股权转让协议的谈判和签署（15  日左右）。
        经营分析
        龙一收购龙二，集中度进一步提升：据  GGII  数据，2019  年上半年国内湿法隔膜出货  8.39  亿平，其中恩捷股份和苏州捷力分别出货  3.5  亿平、1.28  亿平，在国内湿法隔膜市场分别位列第一和第二，市占率分别为  42%和15%。收购完成后，恩捷股份在湿法隔膜市场市占率接近  60%。
        恩捷股份核心逻辑为以量补价：恩捷股份  2019  年上半年出货  3.5  亿平，同比增长  133%，在国内湿法隔膜市占率由  2018  年的  36%提升至  42%，为隔膜领域名副其实的龙头公司。尽管隔膜行业降价压力大，但公司成本显著低于竞争对手，掌握市占率提升主动权，有望通过以量补价维持业绩高速增长。
        收购优质资产，协同效应明显：隔膜为重资产行业，尤其是湿法隔膜，设备折旧成本占隔膜成本  50%以上，因此单条产线固定资产投资和产出对隔膜成本有较大影响。苏州捷力使用日本制钢所设备，与恩捷股份为同一家供应商，相比之下，制钢所设备单线投资少、产出高，设备折旧成本低于竞争对手。公司收购苏州捷力后，市场上可与其进行价格竞争的力量削弱，有望拉低隔膜价格下降速度，1+1>2，协同效应明显。
        盈利调整及投资建议
        我们维持公司  2019-2021  年实现归母净利润  8.15/9.88/11.93  亿元的盈利预测，同比分别增长  57%、21%、21%，维持“买入”评级不变。
        风险提示
        隔膜降价超预期，出货量不及预期；原创新股份业务下滑超预期；解禁带来股价阶段性波动；新能源车增速不及预期。