中泰证券-西山煤电-000983-各业务均表现亮眼，看好山西国改的机会-190805

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        投资要点  
        公司披露  2019  年半年度报告：报告期内，公司实现营业收入  169.33  亿元，同比上升  10.99%；归属于上市公司股东净利润  12.68  亿元，同比上升  13.72%，扣非后为  12.80  亿元，同比上升  13.61%，折合  EPS  为  0.4025  元/股，同比增加  13.7%；加权平均净资产收益率为  6.30%（+0.29pct）。
        煤炭业绩同比上升，主因量价齐升。报告期内，公司煤炭业务实现营收  88.45亿元，同增  8.58%；成本  37.23  亿元，同增  8.66%；毛利  51.22  亿元，同增  8.5%，业绩增长主因量价齐升。其中产量方面，2019  上半年公司原煤产量为  1482  万吨，同增  10.8%；商品煤销量为  1302  万吨，同增  6.9%，产销量的增长应主要是源于斜沟矿的产量释放。价格方面，2019  上半年公司商品煤单位售价为  679.9  元/吨，同增  1.60%；商品煤单位成本为  285.94  元/吨，同增  1.65%；商品煤单位毛利为  393.4  元/吨，同增  1.5%。
        火电业绩同比扭亏为盈，主因发售电量增加、电价上升以及成本下降。报告期内，公司火电业务实现营收  30.08  亿元，同增  49.5%；成本  39.98  亿元，同增35.4%；毛利  1000  万元，同比大幅扭亏为盈（18  年同期为亏损  2.02  亿元），业绩增长主因发售电量增加、电价上升以及成本下降。其中，2019  上半年公司发电量（170  亿度）、售电量（153  亿度）分别同增  36.1%和  40.6%，应是  18  年下半年投产的古交三期电厂发电量提升所致。电价方面，公司度电售价（0.3342  元/度）同比上升  6.3%；度电成本（0.3331  元/度）同减  3.7%。
        焦炭业绩同比上升，主因吨焦售价涨幅高于成本涨幅。报告期内，公司火电业务实现营收  38.52  亿元，同增  3.8%；成本  36.17  亿元，同增  2.4%；毛利  2.35  亿元，同增  30.6%，业绩增长主因吨焦售价涨幅高于成本涨幅。其中，2019  上半年公司焦炭产销量（均为  213  万吨）分别同减  3.9%和  3.2%；吨焦售价为  1809  元/吨，同增  7.2%；吨焦成本为  1698/吨，同增  5.8%；吨焦毛利为  110  元/吨，同增  34.8%。
        看好山西国改，集团优质资产有望注入上市公司。自  2019  年  3、4  月山西省接连印发国改文件、召开国改会议后，山西国改进程开始提速。7  月  29  日，潞安环能发布公告称拟收购集团所持有的慈林山煤业  100%股权，也进一步印证了我们前期资产证券化（整体上市&资产注入）仍将是山西国改首要手段的观点。目前西山煤电作为集团煤炭资产的上市平台煤炭产能、产量仅占到集团总量的  18.74%和  26.54%，说明集团体外资产较大，资本运作存在很大空间。考虑到西山煤电未来预计将成为焦煤集团的煤炭业务整合平台，集团资产注入提速预期有望加速催化公司估值提升。
        购买晋兴能源  10%股权基本落地，预期增厚公司业绩。公司于  8  月  3  日发布公告称以挂牌价  12.8  亿元取得晋兴能源  10%股权竞买权，并于  2019  年  8  月  2日与转让方华能国际就山西西山晋兴能源有限责任公司  10%股权的转让事宜签订了《产权交易合同》。晋兴能源  2018  年实现净利润  16.57  亿元，对应  ROE  为  15.7%，其下属的斜沟矿是国家煤炭工业“十一五”规划建设项目和重点建设的  10  个千万吨矿井之一。此次收购完成后公司持股比将由  80%提升至  90%，对增厚公司业绩以及公司长期发展均具有正向作用。
        盈利预测与估值：我们预测公司  2019-2021  年归属于母公司的净利润分别为  7.80/7.39/7.78  亿元，折合  EPS  分别是  0.78/0.83/0.89  元/股，当前股价对应  PE分别为  7.61X、7.13X、6.64X，维持公司“买入”评级。
        风险提示：宏观经济增速不及预期；行政性调控的不确定性；新能源持续替代。