国盛证券-恩捷股份-002812-战略并购苏州捷力，行业格局加速优化-190805

《国盛证券-恩捷股份-002812-战略并购苏州捷力，行业格局加速优化-190805（3页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《国盛证券-恩捷股份-002812-战略并购苏州捷力，行业格局加速优化-190805（3页）.pdf（3页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

        拟现金  20.2  亿收购苏州捷力  100%股权，如顺利推进，将于年内完成。8月  4  日，公司公告与胜利精密签订关于苏州捷力的股权转让框架性协议，拟以现金支付方式收购苏州捷力  100%股权，总金额约  20.2  亿元，其中包括9.5  亿元的收购股权对价及欠胜利精密不超过  10.7  亿其他应付款总额（实际款项将根据审计调整）。具体收购事宜如顺利推进，将于年内完成，交易款将分四期支付，除尾款  4  亿将作为业绩对赌条款约定押金以外，将于  2019年底支付完毕。
        市场认为此次收购对价过高，我们认为市场以重置成本为考量，而忽视了此次收购将形成的强协同效应。苏州捷力目前  4.2  亿平可销售产能，以  20.2亿对价计算，1  亿平产能折合对价约  4.8  亿元，高于目前约  3  亿/亿平米的单位产能投资额（可销售产能，包含土建等）。我们认为不能以重置成本作为收购对价考量，恩捷并购捷力可形成强协同效应：
        1）大幅节省客户拓展时间成本，消费电池龙头客户纳入囊中：恩捷前期客户拓展主要集中于动力电池领域，目前产品以  9u  为主，在消费电池领域积累相对薄弱。捷力动力、消费并举，是苹果电池供应商  ATL  的核心供应商之一，提供  5u  隔膜产品，超薄产品全球领先。进入  ATL  供应体系需要长认证周期，从  0  到实现大批量供应将至少耗费  1-2  年时间，收购捷力后，全球最大的消费电池龙头客户  ATL  将顺利收入囊中。
        2）大幅节省产能扩张时间成本并提升捷力产线盈利能力：隔膜产线从前期的厂房规划、设备定制到投资建设、调试出货，前后时间跨度长达  1-2  年，由于设备厂商产能有限，短期更是难以形成大规模产能。公司海外锂电巨头客户  LG  化学、松下进展顺利，今年订单开始大幅放量，并购捷力可实现短时间产能快速扩张，为明后年客户放量奠定产能基础。捷力设备同样采购自日本制钢所，与恩捷同源，后续调试升级预计将较为顺畅，恩捷成本控制领先同行，收购整合后将有望显著提升捷力产线盈利能力。
        3）行业寡头地位进一步巩固，格局加速优化：恩捷是国内湿法隔膜行业绝对龙头，市占率  40%+，苏州捷力行业第二，两者合计市占率近  60%，其他竞争对手在  10%以下，收购后绝对垄断地位将大幅加强。2018  年行业已经出现普遍性亏损，通过兼并重组，可避免重资产模式下耗尽现金流的恶性价格竞争，行业格局得到加速优化，后续价格降幅有望大幅缩窄。
        投资建议：我们认为公司竞争优势突出，国内行业格局加速优化，海外客户大幅放量，长期成长空间大，确定性高，维持“买入”评级。
        风险提示：收购进展不及预期；隔膜出货、单价低于预期。