华创证券-猫眼娱乐-1896.HK-深度研究报告：在线票务龙头积极布局产业链上下游，打开成长空间-190806

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　　公司挂牌港交所，最大电影票务平台上市，2019H1预计扭亏为盈。2019年2月，公司在港交所挂牌交易，我国最大的在线票务平台成功上市。2018年前三季度，猫眼在线票务市场份额达到61.3%，已成为行业龙头。MAU达1.35亿，其中53.6%来自美团及大众点评；41.3%来自微信及QQ，5.1%来自猫眼自有渠道；根据公司公告，2019H1由于营销及推广开支减少，预期将扭亏为盈。
　　观影人次、线上化率和市占率均有提升空间，猫眼票务收入仍有增长空间。2019年H1，由于电影质量不达预期，导致观影人次下降10%，但长远来看，我国人均观影次数为2，对标北美的3.5次仍有较大增长空间。2018年影票线上化率已达84.5%，接近天花板，但也存在提升空间。除此之外，猫眼凭借其六大流量入口和平台上的优质互联网社区，市占率有望进一步提升。综上，我们认为猫眼票务收入仍有增长空间，但增速可能放缓。
　　纵向拓展：借助光线基因向产业链上游纵深，携手鹅漫U品布局下游衍生品市场。基于电影票务收入增长可能放缓，猫眼向行业上下游纵深，寻求新的收入增长点。上游方面，公司借力大股东光线传媒，带来优质的内容基因和投资发行的灵敏嗅觉；2019年，公司注资欢喜传媒，与一线顶级内容创作者取得更加紧密的合作关系，巩固在内容制作领域的影响力。2018年，猫眼主控出品电影7部，出品总票房60.33亿；主发行电影7部，发行总票房67.81亿。
　　截至2019年7月，猫眼当年主出品电影20部，出品总票房45.39亿；主发行电影9部，发行总票房36.19亿。下游方面，聚焦衍生品市场，2018年前三季度衍生品销售额为1503万，全国电影衍生品市场预计规模达到37亿，发展潜力巨大；目前猫眼已与鹅漫U品合作，携手推动影视IP衍生品的开发和销售。
　　横向拓展：把握现场娱乐，构建泛文娱生态圈。纵深的同时，公司横向拓展业务版图，向现场娱乐等业务发力，着力构建泛文娱生态圈。现场娱乐方面，艾瑞咨询预计我国2022年在线现场娱乐票务市场总交易额将达到244亿，市场空间巨大；2019年7月，猫眼与腾讯达成腾猫联盟，在文娱产业链多领域展开战略合作，着力构建泛文娱生态圈。
　　盈利预测、估值及投资评级。我们认为，公司作为票务行业龙头，积极拓展产业链上下游并进行横向拓展，不断寻找新的盈利增长点，费用端长期来看有望削减票补开支，实现盈利。我们预测公司2019-2021年净利润分别为5.81/9.7/13.49亿元，EPS分别为0.52/0.86/1.20元，对应PE为21X/12X/9X。未来2年盈利可达到50%以上的增速，远高于A股可比公司未来两年的净利润复合增速均值14.73%。因此我们给予公司与A股均值相同的PE倍数23X，对应估值为185.8亿元人民币，即209.6亿港币，目标价18.61港币/股。首次覆盖，给予“推荐”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧；票房表现不及预期；政策管控收紧。