中泰证券-视觉中国-000681-调整之后再出发，业绩有望逐季改善-190806

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        投资要点  
        事件：视觉中国发布  2019  年半年度报告，公司上半年实现营收  4.02  亿元，同比减少  16.49%；实现归母净利润  1.33  亿元，同比减少  3.10%。核心主业视觉内容与服务实现营收  3.98  亿元，同比增长  0.1%。
        由于  411  事件与资产剥离等因素影响，公司  Q2  单季营收与利润同比下滑。视觉中国  2019  年  Q2  单季实现营收  2.38  亿元，同比下降  26.97%；实现归母净利  0.75  亿元，同比下降  22.59%。主要受以下两个因素影响：
        （1）公司聚焦核心主业，在  2018  年底剥离亿讯资产组，同时在  2019  年Q1  出售了上海卓越的股权。非主营业务贡献收入及利润同比减少。
        （2）2019  年  4  月  11  日，天津网信办对汉华易美进行立案调查，公司主动暂时关停网站进行整改，4  月  26  日，公司网站向部分客户测试开放；5  月12  日，经有关部门同意，公司网站向所有客户全面恢复服务。主营业务受到一定影响。
        411  事件影响整体可控，核心业务有望于  Q3  恢复正增长。411  事件对公司核心业务的直接影响在  1  个月左右，目前已正常运营。公司借此机会优化商业模式，更加注重用户的服务与体验。核心主业视觉内容与服务上半年实现营收同比增长  0.1%，Q2  单季我们预计下滑  12%-20%，影响整体可控，核心业务有望于  Q3  恢复正增长。
        签约客户数量保持高速增长，推进深入合作，未来将加强对市场营销的投入。
        上半年，与公司直接签约的合作客户数同比增长  31%，企业客户、媒体、广告营销与服务、互联网平台收入占比分别为  37%、30%、18%、15%。
        公司与中航集团等多家客户签署了战略合作协议，充分重视并进一步加强与党政机关和主流媒体的全面深入的合作，并专门成立独立部门。
        夯实与各类互联网平台的合作。通过与互联网平台的连接及赋能，提升了优质正版内容触达客户的深度和广度，持续提升公司作为内容生态的“基础设施”的地位和全面深度覆盖市场的能力。目前公司分别接入了：搜索引擎（百度、搜狗、360）、自媒体平台（腾讯、百度、阿里巴巴、一点资讯、360、微博云剪）、网络广告平台（百度、阿里、腾讯）、创意设计平台（Cavans、易企秀）等应用场景。
        公司将加强对市场营销的投入，定向开放重点行业，聚焦大客户，聚焦互联网平台，通过“内容+技术”的优质服务获得业务的增长。
        “优质内容”+“智能服务”双轮驱动。
        顺应市场发展趋势，整合优质内容。公司完善了内容审核制度与流程，成立了独立的内容安全审核团队，并与人民网建立合作，整体提升公司内容质量与合规服务能力。依托  500px  摄影社区，扩大签约供稿方的数量和质量；与全球  240  家知名内容机构或品牌保持紧密的合作关系，继续加大设计素材、视频、音乐、字体业务的投入，上半年新增视频类签约供稿人近千名，与近  10  家视频、音乐、设计、字体公司签署了素材独家代理协议。
        重视技术发展，技术部门改组为独立体系。数据后台集聚了海量的三类数据：内容数据、用户行为数据、内容使用场景数据。包括：1）超过  2  亿的图片、视频、音乐内容数据，220  万的结构化标签库及知识图谱，内容应用标签超过  60  亿；2）超过  2,000  万的用户（内容供稿方与使用方）持续产生的每天  7,000  万的搜索、上传、下载、收藏、分享等用户行为数据；3）用户使用场景数据  3,000  万/年。为全产品、全场景地服务好客户打下基础。
        盈利预测及投资建议：我们预测视觉中国  2019-2021  年实现收入分别为  8.69亿元、10.65  亿元、12.59  亿元，同比增长-12.02%、22.50%、18.30%；实现归母净利润  3.42  亿元、4.13  亿元、4.86  亿元，同比增长  6.54%、20.77%、17.57%，对应  EPS  分别为  0.49  元、0.59  元和  0.69  元。
        风险提示：政策及法律风险；C  端业务拓展不及预期；盗版风险；市场风险偏好下行。