东吴证券-鲁泰A-000726-垂直一体化龙头在贸易摩擦环境下相对稳定-190807

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        投资要点
        事件：公司公布中报，19H1  收入同降  2.89%至  31.85  亿元，归母净利同增  9.03%至  4.11  亿元；具体到第二季度，公司收入同降  6.85%至  16.4亿元，归母净利同降  0.83%至  2.16  亿元。
        分业务来看：面料和衬衫主业  Q2  接单仍然受到贸易战影响。
        1）面料业务方面：19H1  收入同增  0.6%至  23.3  亿元，增幅较低主要是由于贸易摩擦带来下游需求不稳定，销售量由此受到影响；但受益人民币同比贬值，毛利率较去年同期提升  1.9pp  达到  32%；产能方面，在  18年  2.9  亿米基础上越南二期  4000  万米  19  年起陆续释放。
        2）衬衫业务方面：19H1  收入规模与去年同期基本持平，与面料业务面临相似的营运环境——销量受到贸易摩擦影响但毛利率受益汇率提升2.8pp，产能上预计总量不变，但重心向东南亚转移。
        3）其他非主要业务方面：棉价低迷背景下棉花交易额同比下降  93%至686  万元，电汽业务收入与去年同期基本持平但毛利率有  3.6pp  下行。
        财务方面：二季度收入下滑  6.9%主要与前述销量下降有关，但受益人民币较去年同期贬值，Q2  毛利率同比提升  3.0pp  至  30.6%，费用率方面，由于越南二期产能铺设，Q2  销售和管理费用率较去年同期都有小幅提升，但总体来看净利率仍较去年同期提升  0.8pp  至  13.6%。周转方面，应收账款和存货较去年同期分别增长  7%及  16%，其中存货增长部分来自于原材料增加。现金流方面，Q2  经营性现金流同比下降  66%至  2.09亿元，主要与销售同比下降同时存货规模有所增长有关。
        盈利预测与投资评级：长期来看，公司新增产能主要来自越南二期  4000万米色织布项目，该项目  2019  年已经开始逐渐投产，预计未来  2-3  年逐步完成产能的完全释放，成为未来主要的增长点；衬衫业务方面预计维持现有产能同时进行结构调整（缅甸、柬埔寨、越南产能占比增加，国内产能占比减少）预计  19/20/21  年归母净利同增  10.3%/7.7%/6.6%至9.0/9.6/10.3  亿元，对应  PE  9.0/8.3/7.8X，作为高分红（过去三年股利支付率超过  50%）低估值的制造龙头维持“买入”评级。
        风险提示：中美贸易摩擦加剧，汇率异常波动，下游需求下滑