国金证券-腾讯音乐-TME.US-腾讯拟收购环球音乐最多20%股权，音乐版权布局或将深化-190807

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　　事件
　　2019年8月6日，法国媒体公司维旺迪（Vivendi）公告，与腾讯就环球音乐合计10%股权的战略投资事宜展开初步磋商。在完全稀释计算的基础上，环球音乐100%股权的初步总估值为300亿欧元（约折合人民币2363亿元），相当于2018年EBITA（9.02亿欧元）的约33倍。腾讯还有在1年内以相同的价格和条款，额外收购环球音乐10%股权的认购期权。
　　点评
　　如果腾讯收购环球音乐最多20%的股权事项落地，金额总计约60亿欧元（约折合人民币473亿元），占腾讯2019年3月30日现金及现金等价物余额的43.1%。自2015年以来，环球音乐营收稳步增长，2018年和1H19分别实现营收60.23亿欧元和32.58亿欧元，同比增长10.0%和18.6%。
　　环球音乐在欧美音乐资源上占明显优势地位。环球音乐是全球三大唱片公司之一（其他两家为索尼音乐和华纳音乐）。2019年上半年，在Spotify全球音乐榜单，环球音乐作品在前10名中占有8席，包揽前6名。根据尼尔森报告，美国音乐市场前10名音乐人中有6位归于环球音乐旗下，包括前5名（Ariana Grande，Drake，Billie Eilish，Post Malone和Queen）；前10名热销专辑中占8位，包括前2名;以及前10首热销单曲中占7首。
　　加强音乐版权上游布局，腾讯音乐或将直接受益。目前，国内移动音乐领域，腾讯音乐处于龙头地位，明显领先于同业，且近年来积极布局上游音乐版权。腾讯音乐目前版权内容库资源丰富，与唱片公司华纳和索尼已有深度股权关系。2014年和2016年腾讯音乐分别获得华纳和索尼的版权合作。2017年5月，腾讯音乐与环球音乐签订中国大陆地区数字版权分销战略性合作协议。如果此次收购股权事项落地，至此腾讯音乐与全球三大唱片公司皆有深度合作关系，可能加强欧美音乐单曲和专辑的采购与合作。
　　盈利预测及投资建议
　　根据历史经验以及公司战略，预计环球音乐股权最后进入腾讯音乐的可能性很大；即便不进入，也会增厚腾讯音乐的版权池。我们预计2019-21年Non-IFRSEPS分别为2.58/3.57/4.76人民币，目前的估值相当于27倍2020ENon-IFRSP/E。我们维持34倍2020EP/E的估值，得到目标价17.66美元，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　收购事项具有不确定性；版权合作和用户导流风险；监管风险