华泰证券-攀钢钒钛-000629-钒价下行，2019Q2盈利同比下滑35%-190808

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　　公司2019Q2盈利4.5亿元，同比下滑35%
　　2019年8月7日，公司发布2019年半年报：2019H1营业收入72.6亿元（YoY+7.2%）；归属于母公司股东净利润12.0亿元（YoY+4.3%）。2019Q2营业收入32.0亿元（YoY-10.9%，QoQ-21.3%）；归属于母公司股东净利润4.5亿元（YoY-34.6%，QoQ-40.6%），2019Q2业绩同、环比下滑，主要因钒价自2019年3月份持续走弱。由于2019年中螺纹社会库存较高，下半年部分时间将用于消化库存，螺纹、用钒需求或下行。我们下调业绩预测，预计公司2019-2021年EPS分别为0.23、0.28、0.31元，前值为0.32、0.34、0.35元，参考可比公司估值，下调至“中性”评级。
　　2019Q2钒价同比下跌26%，拖累公司业绩
　　2019H1，公司钒制品（以V2O5计）、钛白粉、钛渣产量分别为1.1、11.5、8.8万吨，同比变动分别为-10.8%、29.1%、4.6%，且毛利率均出现同比下滑。2019H1，公司销售毛利率、净利率分别为22.8%、16.8%（YoY-2.6、-0.8pct）；2019Q2，公司销售毛利率、净利率分别为20.1%、14.2%（YoY-6.9、-5.5pct，QoQ-5.0、4.6pct）。受替代品冲击、石煤提钒复产影响，2019Q2钒价下行（YoY-26.0%），公司生产缩减，盈利能力下滑。
　　经营现金流改善明显，财务费用同比下降72%
　　2019H1公司经营现金流改善明显，销售所得现金、经营性现金流净额占营业收入比例为64.5%、17.7%（YoY+6.0、+9.6pct）。期末应收账款、预收款项占营业收入比例为2.2%、5.0%（YoY-0.5、-3.3pct），应付账款、预付款项占营业成本比例为11.9%、4.7%（YoY-2.7、3.3pct）。费用方面，财务费用同比下降72%，主要因借款利息、票据贴现息及汇兑损失减少。
　　地产新开工增速或下行，基建上行可期
　　2019年7月30日，中央政治局会议召开，会议首次提出“不将房地产作为短期刺激经济的手段”，表明国家对于地产调控的决心。近期地产企业非标、信托融资收紧，地产企业现金流周转受限，2019H2地产新开工增速或下行。会议另提出基建“补短板”，包括“城镇老旧小区改造、城市停车场、城乡冷链物流设施建设”等新项目，叠加专项债新规，2019H2基建投资增速或能继续上行。
　　2019H2用钒需求或下行，给予“中性”评级
　　公司目前实控钒制品产能约为4万吨，且2019年5月四川德胜（14万吨钒渣产能）与公司签订合作协议，计划由公司统一对外销售渠道，公司行业龙头地位稳定。钒价下行趋势叠加2019H2用钒需求下行判断，我们下调公司业绩预测，预计2019-2021年EPS为0.23、0.28、0.31元，对应PE为13.94、11.56、10.28，按2019年预测毛利润占比加权，考虑公司多元化经营折价，给予公司2019年13.47~14.42倍PE估值，2019年预测EPS  0.23元，对应目标价3.08~3.30元，下调至“中性”评级。
　　风险提示：地产新开工不及预期，宏观经济不及预期。